欧洲主权债务危机的爆发，并非仅仅因为其债务问题非常严重，更主要的是因为欧洲的联合中存在着制度性的缺陷。为了克服这些制度性的缺陷，欧洲必须加强对成员国的财政监督，适度的统一管理欧洲的债务，引入惩罚和债务管理机制。

2009年底，本来已经逐渐风平浪静的全球金融市场再次出现风波。2009年11月，希腊财政部长宣布，2009年希腊的财政赤字占GDP的比例将高达13.7%，而非原本预测的6%。这一消息引起国际金融市场的恐慌。三大国际评级机构先后调低希腊的主权信用评级。随后，希腊主权债务危机迅速蔓延，受到这场危机困扰的国家已经从希腊扩大到包括希腊、葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰等在内的“欧猪五国”（PIIGS）。希腊主权债务危机演变成欧洲主权债务危机。5月11日，欧盟公布了规模为5000亿欧元的援助计划，IMF也承诺出资2500亿欧元。随后，国际金融市场渐趋平静，欧洲主权债务危机暂有缓解。但是，欧洲主权债务危机暴露了欧洲一体化进程中的某些制度性缺陷，这是1957年《罗马条约》签署以来欧洲面临的最大考验，欧元则遭遇了正式面世10年来最为严重的生存危机。如果不能实行及时而恰当的政策和改革加以应对，这场主权债务危机将深刻地影响欧盟联合的前景。

欧洲主权债务危机的起源、恶化与救援

希腊的债务问题由来已久。在2001年加入欧盟之前，希腊就存在较高的债务负担。20世纪90年代，希腊的财政赤字占GDP的比例一度高达10%。为了加入欧盟，希腊采取了各种措施，甚至不惜借助高盛公司作假，使得其财政赤字占GDP的比例下降到3%以下。但是，2004年，希腊的财政赤字占GDP的比例已升至7.5%，债务余额占GDP的比例在2005年超过100%。IMF多次敦促希腊减少财政赤字。2008年全球金融危机恶化之后，和其他各国一样，希腊也采取了扩张性的财政刺激政策，导致其赤字规模进一步扩大。到2009年，希腊财政赤字与GDP之比已经高达13.6%，公共债务占GDP的比例高达124.9%，外债占GDP之比高达73.5%。

希腊危机爆发之后，在援助希腊问题上，欧盟内部存在较大的分歧，尤其是德国犹疑不决，德国内阁直到2010年5月3日才批准224亿欧元的救助希腊计划，而且欧盟对于是否需要IMF参与救助也举棋不定，这使得其错失了防范希腊主权债务危机升级的最佳时机。2009年12月希腊主权债务危机就已经爆发，直到2010年3月，欧盟财政部长会议才仅就救援希腊提出了意向性的讨论。4月11日，欧盟和IMF出台了总规模为450亿欧元的救援计划。但是，4月下旬欧盟统计局公布的数据显示，欧洲债务问题的严重性远远超过预期，4月27日希腊的主权信用评级被降低至垃圾级。5月2日，欧元区和IMF宣布了三年总规模为1100亿欧元的救助计划。但5月初，欧元大幅度贬值，全球金融市场急剧动荡，欧盟不得不采取更加广泛、激进的政策应对危机。5月10日，欧盟紧急公布了规模为7500亿欧元的欧盟稳定计划，对可能出现问题的欧盟成员国提供援助，其中IMF承诺出资2500亿欧元。欧洲中央银行也声明，在必要的时候会在二级市场上购买出了问题的欧元政府债券。之后，欧洲债务危机的紧张局势暂时得以缓解。欧洲和全球的金融市场恐慌得到较大程度的缓和，欧元对美元汇率出现了小幅升值，投机力量做空欧元的动力明显降低。

然而，来自外部的援助仅仅暂时缓解了希腊的资金需求，危机可能从现在推迟到了将来。即使救援资金低于市场利率，其利率仍然有5%，远高于希腊的潜在GDP增长率。希腊未来的债务负担还会像雪球一样越滚越大。无论是IMF的援助，还是欧盟的援助，都有贷款条件性，即要求希腊削减财政支出、裁员减薪等。但是，这些政策在政治上遇到了很大阻力，希腊已经爆发了大规模罢工甚至流血冲突。从经济的角度来看，这些政策也未必有效。裁员减薪固然可以在一定程度上增加希腊的出口竞争力，但是随着就业恶化、收入减少，希腊的税收也会减少。如果指望希腊自己勒紧裤带还债，其财政赤字占GDP的比例至少要从当前的14%削减到5%。将近10个百分比的紧缩政策将给希腊经济带来严重的衰退，并进而使得其财政状况加速恶化。

希腊当前的流动性危机将逐渐演变为资不抵债危机。按照IMF对希腊的救援计划，估计到2011年之前，希腊需要的资金支持达到940亿欧元。国际援助大约提供780亿欧元的支持，此外，通过将私人短期债务展期，大概还能为希腊提供250亿欧元的支持。从2012年到2013年年中，希腊需要的资金大约为990亿欧元，在此期间，国际救援能够提供的资金支持大约为320亿欧元，剩下的资金支持有260亿欧元需要依靠私人短期债务的展期，而且到2012年到期的长期债务中，得有75%左右的债务需要展期，2013年年中到期的长期债务几乎百分之百都要展期。所以，2012年对希腊来说是一个重要的时刻。到2012年，私人投资者是否会愿意以比较合理的利率，向希腊提供充足的长期资金支持呢？考虑到那时希腊很可能仍然没有走出危机，它计划进行的财政改革很可能会进展不顺，我们很难相信，届时私人投资者会对希腊充满信心。这意味着，希腊可能仍然难逃债务重组这一关。当然，到2012年，如果其他欧洲国家的经济开始复苏，受到希腊债务重组的拖累可能会相应减少，爆发第二次欧洲主权债务危机的概率将大大降低。

欧洲联合的制度性缺陷及主要改革方案

Rogoff和Reinhart（2009）谈到，从金融危机的历史经验来看，往往在第一个阶段爆发银行危机，而在第二个阶段会爆发主权债务危机。主权债务危机的到来是迟早的事情，但是，这场危机爆发在欧洲，多少有些出人意料。

首先，希腊的经济规模较小，其占欧元区GDP的比例只有2.6%。为什么这样的一个小国出现危机，会很快拖累整个欧盟呢？2009年，美国的加利福尼亚州也出现了债务危机，严重的时候，加州政府已经没法给雇员发工资，只能“打白条”了（Jacques Mélitz，2010）。加州占美国GDP的比例，要比希腊占欧元区GDP的比例大四倍。加州政府拖欠的债务大约为200亿美元～300亿美元，希腊的债务负担大约为500亿欧元～600亿欧元（相当于700～850亿美元），从绝对规模上看，希腊的债务压力更大。但是，美国的州政府征税能力低于欧元区的主权政府，加州出现债务危机之后，联邦政府并没有去救加州，但希腊出了问题之后，欧盟实施了救助计划。为什么加州债务危机波澜不惊，而希腊的债务危机却引起一场轩然大波呢？

其次，从过去10年的历史来看，欧洲的债务问题并不比美国严重。1999年，欧元区债务余额占GDP的比例大约为70%，美国大约为60%，随后，欧元区的这一比例逐渐下降，而美国则逐渐上升，到2007年，欧美的债务水平大体持平，之后，这两个经济体的债务水平都开始攀升，但美国的上升速度超过了欧元区。2010年，美国债务余额占GDP的比例大约比欧元区高出10%（De Grauwe，2010）。日本的债务余额占GDP的比例更是远远高于欧洲。为什么美国和日本没有出现债务危机，偏偏是欧洲呢？

欧洲之所以出现了严重的主权债务危机，不是因为其病情严重，而是因为在预防疾病方面几乎无所作为，且在治疗疾病方面显得力不从心。

在欧盟的制度框架之中，货币政策被授予欧洲中央银行。欧洲中央银行在法律上独立于欧元区的各个成员国，这保证了其不会受到各国政治势力的影响。财政政策仍然由各国独立执行。如果货币政策统一了，但财政政策却不统一，就可能会使得各国有不断借债的冲动，因为借债越多，就越容易产生负的外部性，把其他国家拖下水，到那时候，别的国家不救它都不行。为了防止出现这样的情况，欧盟的稳定和增长公约规定，各国财政赤字占GDP的比例不能超过3%,债务余额占GDP的比例不能超过60%。为了防止“居心不良”的成员国通过债务危机“敲诈”其它国家，欧盟稳定和增长公约还规定了“不救助”（no bailout）条款。从纸面上看，这些制度设计是非常完善的。但是，在实践中，这些制度设计都没有发挥作用。

首先，欧盟对财政纪律的监督机制形同虚设。尽管《稳定与增长公约》对各成员国的财政健康状况进行了严格的规定，但是，由于缺乏有效的监督和检查机制，这样的规定仅仅是形同虚设。从2000～2008年，根据各成员国上报给欧洲委员会的数据，在这一时期欧洲各国财政赤字占GDP的比例平均为2.9%，但实际水平是5.1%（Marzinotto, Pisani-Ferry and Sapir，2010）。希腊一直在财政数据上作假，但始终没有被欧盟察觉。近期更是爆出了2001年高盛为帮助希腊加入欧元区而虚报财政数据的丑闻。欧盟的监测体系，居然在如此长的时间内犯如此离谱的错误，而且一直浑然不觉，这是此次主权债务危机揭示出的欧洲联合中的一个重大制度缺陷。之所以会出现这种问题，一是因为欧盟统计局无法对成员国上报的数据进行审计核实，尤其是没有现场监管的权利；二是因为欧盟统计局主要依靠各国统计部门上报有关的财政数据，和预算部门缺乏紧密的联系；三是在现有的财政统计框架中，欧盟过分重视结构性赤字，即对经济周期因素进行调整之后的财政赤字。尽管从理论上讲，这样做更有科学性，但是，为了对经济周期进行调整，先要对产出缺口进行估计，而对产出缺口很难做出准确可靠的计算，这就使得欧盟的财政数据更加与实际情况脱节。最后，最近几年，欧洲国家已经纷纷突破了《稳定与增长公约》的规定。根据欧盟的数据，2009年和2010年，欧盟27个成员国中只有瑞典和爱沙尼亚达标，欧元区财政赤字占GDP比例的平均水平已经高达6.9%。

其次，《稳定与增长公约》中的“不救助”条款是一种不可置信的威胁。所谓的“不救助”条款，是指根据第125条的规定，欧盟不会对成员国或成员国的地方政府债务承担责任。欧盟本来是希望这种“威胁”能够起到震慑作用，但是，欧元区成员国若真的出现债务危机，还可以申请IMF的援助，因此这一“威胁”是不可置信的。如果切实贯彻“不救助”条款，那么就应该允许债务问题较为严重的成员国破产或重组。但是，债务重组会对金融市场带来巨大的冲击，很可能会引发系统性的恐慌。由于欧洲的金融体系已经连成一体，如果希腊或别的欧元区国家突然实施债务重组，有可能会导致危机蔓延，殃及欧洲其他国家金融机构的资产负债表。2008年，正是由于美国没有对雷曼兄弟提供援助，导致雷曼兄弟破产，才使得全球金融危机再度恶化。2010年5月初全球金融市场的急剧动荡，促使欧元区下定决心，实施对成员国的救助计划。

为了克服欧盟在制度设计上的缺陷，各方提出了许多改革建议。概言之，欧盟在今后应该解决的最迫切的问题包括：

第一，欧盟应对各国的财政预算进行更准确的评估、更严格的监督。应考虑由超越各国政府和政党的独立委员会每年审查欧盟各成员国的预算计划和财政账户。为了提高独立审查报告的权威，欧盟的其他政策可以和这一审查报告挂钩。比如，欧洲中央银行对抵押物采取的“扣减率”（haircut）、欧盟的农业支持政策和其他转移支付政策都可和它联系起来。为了让欧盟能够更好地监控各成员国的财政状况，也应考虑让《稳定与增长公约》带有惩罚性。比如，对那些债务余额占GDP比例超过60%的国家，再要发债就必须缴纳惩罚性的税收。

第二，欧盟也可考虑对各成员国的债券进行适度的统一管理。Jacques Delpla 和 Jakob von Weizs?Cker（2010）提出，可将每一个欧盟成员国的债务中，占GDP的比例没有超过60%的部分汇总起来，形成一种统一的欧元债务，可称为“蓝色债券”（因为欧盟旗帜的颜色是蓝色的）。这样一来，蓝色债券将成为非常安全、流动性较强的资产，可以和美国的国库券媲美，这有助于提升欧元的国际地位，增加其在国际储备中的比重，也有助于减少欧洲债券的融资成本。蓝色债券的发行额度应由一个独立的稳定理事会决定。所有参加“蓝色债券”机制的国家，一旦其债务余额占GDP的比例超过60%，多出的部分将成为“红色债券”。红色债券的融资成本会更高，欧洲中央银行在向银行提供再回购的时候也可以规定不接受红色债券，发行“红色债券”必须遵守专门为其制定的标准化的共同行动条款等。这一机制赏罚分明，对于欧盟的小国来说，其原本自己发行的债券流动性较低，参加“蓝色债券”能为其提供更高的流动性。对于债务水平相对较高的国家来说，参加“蓝色债券”在一定程度上有助于减少其融资成本，但“红色债券”的苛刻条件会迫使其更注重财政纪律。

第三，可考虑在欧盟中引入惩罚机制。2010年2月，欧洲政策研究中心主任Daniel Gros 和德意志银行首席经济学家Thomas Mayer就发表了一篇题为《如何应对欧洲主权债务危机：建立欧洲货币基金》的论文，详细描述了欧洲货币基金（EMF）的草图。3月7日德国财政部长朔伊布勒提出要建立“欧洲货币基金”，更是在欧盟内部引发了激烈的讨论。欧洲货币基金（EMF）的主要目的就是建立一套债务拖欠成本的控制机制，对无法履行调整计划条款的成员国的债务拖欠进行有序管理，防止欧元区出现系统崩溃。首先，格罗斯和梅尔提议，建立一个共同保险基金。资金应由那些违反了“马斯特里赫特标准”的国家提供，而公共财政状况优良的国家不需要缴纳资金。其次，要建立一个防范债务拖欠的机制。欧洲货币基金的思路是建立一个以布雷迪债券的成功经验为依据的简单机制。当债务国可能出现债务违约的时候，欧洲货币基金向债权人提供债券转换，从而避免债权人对债权国进行索赔。债权人为此付出的代价就是必须接受统一的债务削减。欧洲货币基金还考虑引入国家破产机制，以便更好的管理成员国的债务压力。

欧洲联合的前景

从欧洲走向联合的那一天起，怀疑的声音就从来没有断绝过。克鲁格曼讲到，在1992年因英镑贬值而爆发欧洲货币体系危机的那天，他到国民经济研究局上班，结果是：“我从来没有在国民经济研究局见到那么多兴高采烈的人。”按照克鲁格曼的解释，这是因为经济学家总是做各种各样的预测，但却很少能够说对，只有这一次是事态的发展真正符合经济学家的预言。但我们也能看出，有些人对欧洲联合的怀疑甚至敌意，是根深蒂固的。欧洲主权债务危机爆发之后，由于欧洲债务问题不断蔓延，而且变成了一个长期的问题，欧洲联合中存在的统一货币政策与分散财政政策的内在矛盾也难以在短期内解决，市场上出现了看空欧元的情绪，有人甚至认为欧元将在未来不长时间内发生分裂和崩溃。

德国学者John Makin认为，5年内欧元将崩溃，因为欧元区内部的结构性和制度性问题是难以解决的，比如德国现在是在为南欧地区竞争力下降和松散的财政纪律买单，德国将会逐渐失去耐心。爱尔兰都柏林大学经济学家Karl Whelan则认为，欧元暂时没有问题，但压力会越积越大。在危机之中，各国处理自己的问题尚应接不暇，再提出来要退出欧元区，更是给自己添乱。但是，当危机渐渐平息之后，欧元区潜在的矛盾逐渐凸显，裂痕越来越大，欧元可能会走向解体。

不过，早在2007年，著名的国际经济学者Barry Eichengreen就讨论了欧元区分裂和欧元崩溃的情景和可能性。指出，一国退出欧元区，会遇到巨大的经济成本、政治成本、法律和技术上的障碍，这些将会使得真正发生分裂和崩溃的可能性降到最低。

从经济成本来看，退出欧元区的成员国需要创造一种新的主权货币，并对欧元大幅贬值，这样一来，可能带来巨大的转换成本，影响到企业的正常经营，资金也可能大规模外逃。如果该国货币贬值的幅度较大，很可能会引起欧元区其他国家的反对和反抗。退出欧元区，即便短期内能获得一些好处，但是在中长期可能会遇到更大的损失，比如区内贸易壁垒、国债息差扩大、借贷成本提高等。最后是资产负债表的重估效应，如果是小国家退出欧元区，则小国家的金融机构、企业、家庭和政府的资产负债可能恶化，甚至破产；如果是大国家退出，则整个欧元区都面临资产负债表重估问题。

从政治成本上来看，一旦一个成员国退出欧元区，其在欧盟和欧洲的政治公信力将受到极大的损害，因为货币联盟和货币合作是欧洲政治联盟和欧洲一体化的基础。比如，意大利退出欧元区，那意大利在讨论欧洲联合的其他问题中将丧失发言权。

从法律障碍上来看，主要体现两个方面：第一，退出欧元区的成员国必须重新立法将所有的交易、计价和结算货币从欧元转为其主权货币，并要将家庭、企业和政府的债务、贷款等转化为新货币；第二，《马约》并没有成员国退出的法律规定，因此需要修改欧盟稳定与增长公约。在技术障碍方面，存在类似的“菜单成本”，比如企业合同必须重新签订，以适应新的计价货币等问题。

由于退出欧元区将带来巨大的动荡，因此欧元区分裂和欧元崩溃将是小概率事件。欧洲各国在处理希腊问题上争吵不断，但是，它们都不愿意承担退出欧元区的风险和责任。德国如果退出欧元区，马克将大幅度升值，德国的出口竞争力将受到严重的损害，而德国恰恰是一个出口导向的国家。德国和法国借助欧元区和欧盟，提高了其在全球政治经济体系中的影响力、提升了其在全球市场上的竞争力，它们是欧元区的最大受益者，很难退出欧元区。意大利如果退出欧元区，就难以在国际金融市场上较为便利的筹资。欧元债券中数量最多的，其实是意大利发行的欧元债券。相对落后的欧元区国家退出欧元区，就不再能得到欧盟的各种补贴和支持。哪一个国家先提出要退出欧元区，就会成为破坏欧洲联合的始作俑者，受到欧洲各国的谴责。如果有成员国要退出欧元区，很可能引发整个欧元区的崩溃，并带来整个欧洲银行和金融体系的危机，导致严重的经济衰退。退出欧元区的国家也难以幸免于难。联合已经成为欧洲政治的传统。欧洲主权债务危机带来的风险，至少到目前为止，仍然是可以控制的。危机之后，欧洲很可能会出现更紧密的联合，而非灾难性的分崩离析。但是，对欧洲来说，联合是一件相对容易的事情，改革才是最艰难的任务。欧洲面临着人口老龄化、劳动力市场僵化、国际竞争力下降、成员国差距和分歧扩大等严峻的挑战。欧洲在全球经济中的地位正在逐渐衰落。欧洲的联合是为了自保，唯有改革才能使其自强。