作者简介：德里克·希瑟斯（Derek Scissors）美国传统基金会亚洲研究中心亚洲经济政策研究员。 • 中国持有逾1万亿美元美国国债。根据传统基金会关于中国近年来对外非债券投资的新数据，除债券外，中国在美投资超过150亿美元。
2008年9月末，中国成为美国国债最大海外持有者，一度成为新闻报道的头条。此前中国已经是其他美国公共债务的最大海外持有者。仅在过去几年里，中国在非洲、中东和世界各地的投资近1,000亿美元。 目前的金融危机进一步凸显出美国经济中的中国债券投资的作用，同时也引发了中国在股票或其他资产上的投资是否有益的问题。一些国会议员担心，中国将停止购买美国国债。与此同时，对于中国拓展在美国和世界各地的投资也有表示警惕的声音。[1] 出于这些以及其他许多原因，中国的对外投资在美国决策者和公众中引发了严峻的问题。意图是其中最主要的问题。中国经济仍然由国家控制，对外投资也是如此。[2]参与其中的关键行为者的目的和表现在很大程度上是不透明的。由于缺乏透明度，许多分析家认为，中国的投资受到政治目标而非商业目标的驱动。考虑到中国手中掌握的大量财政资源，这种可能性尤为令人不安。 风险实在太高，以至于我们很难作假设。本文是为提供公开来源信息而迈出的一步，以便让我们在有关中国投资决定的事实基础上评估中国的意图，无论这些事实是令人放心还是令人不安的。本文首先回答中国为何进行海外投资、由谁来投资、在哪里投资、有多少投资以及考虑到中国的潜力为什么没有进行更多投资等问题。 根据这些事实可以得出一个直接的结论：中国对外投资的主要问题在于严重缺乏透明度。中国已接受了国际货币基金组织（IMF）指导下的“主权财富基金公认原则和实践”，但为了实现其对外投资实践的透明性，尚有大量工作要做。 并不十分紧迫但仍然有益的是，美方也需要增加透明度，这一方面是为了欢迎中国出于正当理由的投资，另一方面是为了与中国就更多的市场准入进行谈判。指导美国海外投资委员会（CFIUS）的新规章是朝着正确的方向迈出的一步。在国际范围内，美国应该首先收集关于中国在不同地区开支的信息，进而考察可能采取的政策反应。 中国为何投资？ 缺乏透明度引起了人们对中国的动机的疑虑。直到最近，北京像任何谨慎的投资者一样，将大部分资金投到美国政府债券的避风港之中。在过去四年里，我们可以看到收购外国矿业资产这一备受关注的趋势，但从数量上看更为显著的是，我们也看到中国国有企业调拨资金寻找投资出路——任何投资机会。 金融危机强有力地表明过量的流动性如何导致过度扩张。中国花费以及在无意中浪费了大量资金，一部分原因仅仅是它通过贸易顺差和购买外币保护人民币而积累了这么多钱。[3]外汇顺差数量之大几乎是不可想象的；它几乎相当于每年的进口和累积债务之和。使中国消费者受益而进行的大规模政府进口采购同发展本土产业的核心目标相冲突。此外，为了坚定地致力于发展本土产业，人民币不可自由兑换意味着外汇储备不能用于国内需求，这是一种可怕的浪费。 这一系列奇怪的状况意味着：除了公众舆论外，投资外汇储备在获得较高回报方面没有太大的实际价值。[4]获得更高收益只需赚取更多外汇即可，但中国政府并不能使之为己所用。 因此，其他对外投资的动机至少同样重要。这些动机在很大程度上是出于政治的考虑。国内因素是一方面：美国国债对北京具有吸引力是因为国债不会遭受其他债券和股票那样明显而巨大的损失。 对外投资为世界范围内试图应对金融危机和创造就业机会的决策者提供了流动资金，表达了友好和善意。正如日本在20世纪80年代所做的，中国可以将海外投资作为政治战略的一部分，以保护利润丰厚的贸易纽带。购买美国国债当然适合于此类情形。中国也可以在一些小国保障其直接的政治利益。2008年1月，中国国家外汇管理局（简称外管局）从哥斯达黎加政府购买了15亿美元美国国债，这是2007年哥斯达黎加断绝与台湾交往协议的一部分。[5] 在商业方面，随着经验的积累，投资活动会产生更好的投资活动。股权收购和合资企业会增进管理人员的学习以及接触到更好的公司实践。当然，持有多数股份还会控制物质资源或公司核心资产。 这涉及到对中国投资中一些主要的反对意见：在美国，投资是获取技术的一种手段；在其他地方，投资是物质资源占有的一种方式，比如说油田。[6]国有企业的行为有非商业性内容：在保护矿产供应安全方面服从国家需要可能胜于市场价值。非商业投资使得竞标商品价格上涨超过了中国经济增长自然而然带来的额外需求。[7]此外，外管局在能源等战略行业持有小额股份，为国家利益服务的同时又没有刺激保护主义的反应。[8]本文下面几部分表明，投资于有形资产的数量远少于投资于美国国债等安全性证劵的数量。这不过是强化了我们的结论：在对外投资时，战略考虑比商业价值更为重要。
谁是参与者？ 在看待中国对外投资有一个经常性的错误，即关注中国投资责任有限公司（简称中投公司）这一明显的主权财富基金。实际上，中投公司只是一个较小的参与者，至少按中国的标准来看。这出戏的主角应该是中国国家外汇管理局及其1.9万亿美元的外汇储备（到2008年9月底的数据）。[9]其次应该是一些国有金融公司，它们是外管局溢出外汇资金的分销渠道。近年来国有非金融企业在海外也大举投资，通常由国家开发银行提供贷款。 中国对外投资并不是一场竞赛。外管局的资产很快将超过中投公司的10倍，目前正以每年至少增加两个中投公司的速度发展，也是世界上最大的证劵投资者。[10]外汇管理局是中央政府下属机构，其职能符合主权财富基金的定义。截至到2008年6月底，外管局持有的美国债券将近1万亿美元。[11]这些债券反映了中国对美贸易顺差这一基本事实。中国必须用这些美元做些什么。 在2007年建立中投公司的同时，外管局的投资范围开始超出债券之外，这或许明显带有一些机构竞争的色彩。[12]外管局获准将5%的外汇储备投资于债券之外的资产，到2008年9月底，这一数字已超过900亿美元，每个月都在攀升。除了美国债券，外管局的其他主要投资渠道似乎在英国，在不到一年的时间里，它对英国银行业和公用事业企业的投资超过160亿美元。所有的持股份额都不超过3%，根据英国法律无需进行信息披露。[13]由此引出了一个关键问题：外管局的活动是保密的，只有通过事后的外部调查才能了解其活动，而且往往会遭到外管局的否认。 中国国有金融机构的活动也鲜有记录。它们获得了大量外汇资金作为资本化手段。[14]在最近两年，中国人民银行要求它们持有大量外币作为最低存款准备金的一部分。[15]在上述两种情况下，资金都是通过外管局进行转移，否则官方储备数额可能更大。对外关系委员会的布拉德·塞泽尔（Brad Setser）对中国国有商业银行的外汇货币数量做了计算，到2008年6月底，数额不少于4,300亿美元，在之前的18个月以极为迅猛速度增长。[16] 再次则是中投公司，其高调成立以及训练有素的管理团队使它成为中国对外投资的形象。中投公司承诺遵守市场规范，包括有关透明度的规范，意图在于为其投资提供保障。但从一开始中投公司就显得有些无关紧要。其2,000亿美元注册资本金中的2/3被拨给国内银行作为资本。[17]剩下不到700亿资金用于“海外”投资，即便是这些还包括在香港进行首次公开发行股票的内地企业。[18] 最后一类参与者是国有企业，并且得到了两家国家级政策性银行——中国进出口银行以及尤其是国家开发银行——的扶持。[19]它们的投资几乎与中投公司规模相当，不过主要是较长期的投资，在非洲、中东以及其他地区寻求能源和金属矿产。[20]它们的收购都是很透明的，或者至少是看得见的，但由于这些公司是国家战略的工具，有时也会基于非商业目的进行投资。 中投公司被人们普遍认为是一家主权基金。国家外汇管理局则逐渐并且可能被认为是一家主权基金。在管理结构上，国有银行同中投公司紧密联系，其行为与外管局相似。国有企业中的主要投资者，比如中国的石油巨头，被牢牢控制着。以上是中国海外投资的不同机构，但它们都密切关联。因此，中国对外投资最好被理解为完全的主权投资。
中国投资什么？ 通过几个有争议的事件来看中国的对外投资也是一个错误，比如中国海洋石油总公司（CNOOC）收购加州联合油公司（UNOCAL）失败的事件。[21]尽管证券和直接投资吸引了大部分人的关注，但美国政府证劵才是中国对外投资的核心。 中国国家外汇管理局的持股中有一半以上是美国官方债务，包括国债和机构债券，比如联邦住宅贷款抵押公司（房地美）发行的债券。截至到2008年9月，中国是美国国债最大的海外持有者，约占总数的6%。2003年，正值中国外汇储备迅速增加之时，外管局开始投资于美国的机构债务。[22]为了保持货币平衡，它同时也持有欧洲和日本官方债务，还有许多国家的公司债务。 国有银行的持股构成因为外管局的大量投资而变得模糊不清。一些银行被披露在房利美、雷曼兄弟等陷入困境的机构和公司中持有少量股份，但是对它们真正持有份额并没有公开的外部审计。在金融危机的背景下，至少从国有部门和中央政府的政治关系来看，2009年中国可能将全部投资于美国国债。就中投公司而言，金融危机表明其在美国货币市场基金有数百亿美元的投资，而这反映出所有中国机构有更多钱投入到美国货币市场基金。[23] 除了证劵之外，外管局现在更多地注资于外国投资基金和购买个别外国公司的股权，如英国石油公司。中投公司也是如此，尽管目前为止还不是很成熟。[24]国有企业收购的股权和有形资产范围和地域广泛，涉及的行业众多。 国有银行进行了一些零散的股权投资，通过一个由政府控制的商业实体海外股权投资项目运营。[25]获准的中国机构可以在美国、英国、香港、日本、韩国以及新加坡等地申请成立共同基金。该项目批准的420亿美元中已投资的部分不到1/3。[26]但是监管机构一直试图推动该项目，当全球股市从当前危机中回暖时，中国的机构投资者就可以迅速成为主要的参与者。 人们对于大规模债券投资的主要关注在于它可能停止或者放缓，对于规模较小的股票和有形资产投资的关注则在于它将持续并且增强。之所以如此，部分上是因为这类投资集中在能源、金融和冶金等敏感行业。 中国投资的主要对象是冶金而非能源，在过去不到5年的时间里投资近430亿美元。[27]迄今为止中国最大一笔外国非债券投资业务是由中国铝业股份有限公司完成的，出资高达128亿美元，持有跨国矿业公司力拓公司12%的股份，其合作伙伴美国铝业则出自12亿美元。[28]虽然铝业很重要，但钢铁才是投资焦点，中国五矿集团公司和中国新兴铸管集团计划投资22亿美元，与印度的Kelachandra集团和 Manasara集团合资建设年产600万吨的球团矿生产厂，并且在印度南部的卡纳塔克邦建立年产量为250万吨的钢厂。[29] 中国已经投资约400亿美元用于购买各种类型的能源资产。[30]能源并不是主要的投资对象可能令人惊讶，但能源收购高峰出现在2006年，此后随着资产成本的上升而逐渐减少。如果把2005年之前的交易也计算在内，能源将是中国对外投资最大的行业。更多的能源投资主要发生在2008年第三个季度，因为原油价格在此时从高位回落。 政府部门和国有公司投资于全球各地。2006年5月，中国石油化工股份有限公司（中石化）花费近7亿美元掌握了安哥拉的3个产油区。2008年4月，外管局出资28亿美元获得了法国石油和天然气公司道达尔（Total）1.6%的股份。[31]如果将建造发电站以及配电援助的协议计算在内，总额将会更高。在过去的四年中，诸如此类的投资以及直接电力投资花费已超过80亿美元，比较突出的要数中国国家电网公司参与的财团出资40亿美元获得了菲律宾电网25年运营权。[32] 不过，目前正在规划合同的主导行业是运输和物流，其中以港口管理和高速公路建设为主。这些行业的投资仅有15亿美元，但是从2005年1月到2008年9月，已经签字的大型工程和建设合同超过160亿美元。. 与全球金融危机最为相关的是，从2007年5月到2008年第三个季度，金融行业的投资超过250亿美元。[33]除了中投公司在摩根斯坦利和黑石持有的股份之外，外汇管理局为得克萨斯太平洋集团建立的基金注资25亿美元。最大的单笔交易发生在美国以外的地区：着眼于中国在非洲大陆的融资活动，中国工商银行出资55亿美元购买了南非标准银行20%的股份。[34]
中国投资有多少？ 讨论中国并购自然会延伸到中国到底花了多少钱。现有的数据只能为我们提供部分答案。我们知道，中国用于海外资产收购的累计外币尽管规模巨大，但还远没有达到世界第一。 2007年底，美国海外证券投资维持在7.2万亿美元，仅在2007年就增长了1.2万亿美元。[35]相对而言，中国2007年的官方外汇储备为1.53万亿美元，或者说低于美国总额的1/4。2007年，中国官方外汇储备增长为4,600亿美元。此外，中投公司和国有银行持有的外币增长了近1600亿美元。[36]加上官方外汇储备，这也仍然只是美国2007年投资的一半左右。 在任何时候，外汇中仅有相对较小的一部分是实际的现金。中国外汇储备中更多部分或者大部分是持有的美国债券。由于这么多的钱在流动，中国的债券头寸是不断变化的。 截止到2008年9月底，中国持有的美国国债5850亿美元，到6月底，持有的机构债务约为4470亿美元。[37]人们对国债的关注更加密切，但外资通过贸易和投资涌入中国，对美国机构债券的回购也大幅上扬。投资类别还包括公司债券和货币市场头寸。2008年6月底，中国持有的此类美国资产大约不到1,000亿美元。[38] 从官方数据看，中国已超过日本，成为在美国的最大海外债券投资者。中国持有的债券和类似证劵总额超过1.1万亿美元。在当前环境下，该数字低于美国政府两年发行的债券总和。这实际上低估了投资总额，因为有些来自境外（比如开曼群岛）的投资实际上是来自中国。2008年第三个季度，受金融危机影响，机构债券、公司债券以及货币市场头寸的价值可能都有所下跌，中国外汇储备总量增长也放缓，但中国购买的美国国债数量继续增加。中国的债券市场非常不成熟，美国在中国持有的债券不及中国在美国持有债券的千分之一。[39]
非债券投资。到2007年中，中国在美国的股票投资价值为290亿美元，尽管有新增投资，但考虑到股票价值的损失，此后的价值可能没有增加。对于美国股市来说，这笔投资是微不足道。即使同美国在中国的股票投资相比，这也是极小的份额。2007年底，美国在中国持有的股票约为960亿美元，占市值的2%。[40]不过值得一提的是，中国只要改变其在债券投资上的立场，就可以成为美国股票市场上占主导地位的海外参与者。 中国所谓的对外投资有哪些是外界关注的焦点。官方的数据不是特别可靠，最初公布的数据尤为如此。官方的数据区分为非金融投资和金融投资，其中前者通常会进行重大修正，而后者常常不定期地公布，而且数额似乎总是很小。[41] 根据官方数据，2004年中国对外非债券投资几乎翻了一番，但是能够验证这一说法的公开信息很少，此前的数据则更少。2005年底，中国对外投资首度被人们看作是一种全球性现象，而不仅限于少数国家。非债券投资的数额在2006年激增，2007年开始有所放缓，规模仅占对外债券投资规模5%。到2007年底，除债券之外，中国在海外的投资达1,170亿美元，7,000多家国内企业在172个国家或关税区建立了12,000家分支机构。[42]2008年前三个季度，中国官方投资轻而易举地超过了2007年的总和。 尽管中国的海外投资在2008年出现猛增，但官方数字似乎并没有跟上过去两年的步伐，可能需要继续向上修订。[43]从2005年到2007年，传统基金会数据得出的总数要比中国官方数据小得多。2005年的投资总额相当小。但是到了2007年，传统基金会的数据一下就超过了官方数据。2008年前三个季度，二者之间的差距变得更大。[44] 从2005年到2008年前三个季度，中国官方数据显示的对外投资为930亿美元。传统基金会的数据为1,200亿美元。如果我们的数据更为准确的话——它们可能会更准确但并不完全精确，到2008年9月底中国对外投资总额已接近1,600亿美元。在第三个季度，大部分投资集中在石油上，表明中国在更好的估价基础上回归该市场。金融危机延缓了第四季度的投资活动，这种状况可能会延续到2009年。相比而言，美国2007年的对外直接投资比中国高出数倍，达到3,140亿美元，累计总额达2.8万亿美元。 最后，2007年美国在华直接投资为60亿美元，累计总额为283亿美元。[45]我们并没有中国在美投资的官方数据，而使用不同定义得出的美方数据表明它是微不足道的。[46]从中国寻求对外投资的实践来看，2007年是中国在美投资活动最活跃的一年。2007年底，中国在美非债券投资总额比美国在华非债券投资规模要小得多，但我们可以想象的是，这种状况会发生变化。
中国在哪里投资？ 中国在哪些地方进行投资是国际事务中尤为引人关注的事情。外汇管理局缺乏透明度以及离岸金融中心的作用日益重要削弱了中方数据的价值。显然，中国的债券投资主要集中在美国，但我们并不清楚最终在其他市场有多少投资。根据公布的数据，到2008年6月底，中国在日本的投资为656亿美元，远低于在美投资。[47]其他投资目的地的情况也是一样，比如德国，根据公布的数据在德投资也远远不如在美投资，即使有人认为经由离岸金融中心进行的投资使数据有所低估。 尽管以债券投资为主，但传统基金会的数据库也提供了有关中国在全球的股票投资、有形资产直接投资以及大型工程和建设投资的信息。股权投资主要集中在公司更具吸引力的发达国家。[48]直接收购有形资产以及大型合同遍布较广。中国在非洲和中东等地区业务活动的扩展已经受到了人们的重视，但澳大利亚是中国非债券投资的最大投资目的地。[49] 2008年第三个季度，中国在美的非债券投资涉及11项大宗交易，投资超过150亿美元，主要是为金融合作伙伴超额付款，如外汇管理局为TPG（原得克萨斯太平洋集团）的一家基金注资25亿美元。[50]尽管这与美国的金融业相比显得微不足道，但到2007年5月才开始出现第一宗大型投资。也有一些小型的技术性投资，比如无锡药明康德有限公司出资1.5亿美元收购美国医疗服务企业艾普科技实验室服务公司。中国在西半球的其余投资仅为70亿美元，主要用于收购加拿大在拉丁美洲拥有的资产。[51] 中国非债券投资的首要目的地并不是美国，这份殊荣属于澳大利亚。传统基金会数据库中包括的交易总额超过200亿美元，中国铝业的投资就达128亿美元。从2003年到2004年，也有几宗数十亿美元的大型交易发生。这种趋势正在急剧上升。在2007年11月到2008年6月之间，中国向澳大利亚外国投资审查委员会申请的投资总值超过280亿美元，相比而言，2006-2007财年的申请总额仅为85亿美元。[52] 中国在东亚的非债券投资价值仅为130亿美元，其中包括在新加坡投资超过60亿美元的工程合同，新加坡也是中国小规模股权收购的主要场所。西亚（包括伊朗）、俄罗斯以及印度次大陆仅仅吸引了220亿美元的投资，主要集中于能源方面。 令人惊讶的是，阿拉伯世界仅吸引了70亿美元的投资，但非常显著的是，大型工程和建设合同是这个数字的两倍。即便是后者也没有集中在能源行业，而是集中于运输行业。中国的收购集中在能源行业的说法显然不符合事实。 另一方面，撒哈拉以南的非洲作为中国的投资对象也受到了高度的重视，吸引了250亿美元的投资，主要集中在刚果和尼日利亚。这一数字可能有所低估，因为传统基金会的数据库从2005年开始计算，忽略了中国在苏丹的大量投资。我们很难获得中国在这些地区投资的详细资料，最近的美元数据可能有些夸大，因为出于政治方面的原因，目前的投资很难达到这些数额。此外，中国在非洲用于优惠性贷款融资的投资比其他地方更大。 欧洲吸引的中国投资达到150亿美元，在希腊还有一个大型港口建设合同。此外，中国在英国的隐性投资最近也被披露出来。传统基金会的数据仅包括在英国的5项大型交易，价值为60亿美元，以中国国家开发银行为主。不过，据当地媒体在9月份报道，外汇管理局积累了超过50家英国公司的小额股份，总价值超过160亿美元。[53]
 为何不投资更多？ 目前的趋势清楚地表明，中国存在大量对外债券投资以及日益增多的非债券投资。这种趋势可能会持续下去，但是反对声音也很强烈，尤其集中在非债券投资方面。 除了传统基金会2005年以来的大型非债券交易数据，其他数据则显示出一系列双方达成一致但最终陷入困境或者失败的交易。至少从公开的数据看来，2006年7月以来这类交易大量出现，而且此后稳步增加。出现这种状况的部分原因是更多尝试自然会孕育更多失败，部分原因则是对中国投资的关注度越来越高。与此相关的是，中国内部和外部出现越来越多反对“走出去”的意见。 从2005年开始，有28宗交易陷入困境或失败，价值超过1,000亿美元。有些交易同时出现在已完成和陷入困境的清单上，不过全部或部分交易损失总额清楚地表明中国对外倾斜力度过大。就国别而言，澳大利亚在这份清单的下方表明了其对中国业务的接受程度，尽管其已经成为中国对外非债券投资的最大接受国。2005年美国从政治上对中海油同加州联合石油公司的交易设置障碍表明美国是最不情愿的投资合作伙伴。 就行业而言，中海油两项（第二项投资在伊朗）总额为340亿美元的投资遭到美国的有效阻拦，使得数字有所下降。从2005年到2007年，受阻的能源投资总额为383亿美元。相对而言，将近300亿美元的受阻金融投资几乎都发生在2008年。这一结果有助于解释能源和金融是中国投资增长最迅速的资产的普遍看法。 外国贸易壁垒。 缺乏互惠是国际上抵制中国对外投资最明显的因素之一。北京将大部分经济领域列为禁地。[54] 中国海外投资的一个主要好处是让中国进一步融入世界经济，包括让更多外商进入中国市场。有效互换市场准入的例子有许多。美国小型专业银行美国联合银行（UCBH）通过向中国民生银行出售股票获得部分进入中国市场的机会。[55]在美国银行收购中国建设银行股票，双方建立联系之后，中国建设银行收购了美国银行香港分部。 中国对外投资步伐受阻的最主要原因在于外界的怀疑态度；中国缺乏透明度则是这种怀疑态度的主要原因。外汇管理局拥有的外汇远远超过其他参与者的总和，但并没有信息披露的承诺。作为公共实体，国有银行和国有企业有信息披露的要求。仅就在上海上市的公司而言，这些要求也不太理想，不过比外汇管理局的信息披露情况要好得多。 当外汇管理局在美国国债市场的活动比较有限时，它的缄默相比它的钱袋而言就显得无关紧要。随着外汇管理局收购了越来越多的股份，情况就不是这样了。外管局拒绝承认其分支机构在伦敦市场购买了数十家公司的股票。[56] 公允而论，这对接受国而言也是透明度失灵。 当然，美国也提出了一些异议。私募股权投资公司贝恩资本（Bain Capital）携手华为公司进行对3Com公司的收购，因为华为与3Com公司之间有非竞争条款。由于美国国会的反对，这项交易以失败告终。而3Com公司将其总部从美国迁到了中国。[57]自此以后，美国外国投资委员会变更要求，建立新的联邦政府部门，扩大调查范围，定义关键条款，并同美国国会紧密沟通。对大部分交易来说，这种调整应该更加透明，并且减少政治化的审查程序。 相比而言，作为最大的投资接受国，澳大利亚在政治上容忍、在程序上处理了大量中国对外投资。澳大利亚延长了新的投资申请的审查时间，要求对国有企业的投资和商品供应的市场份额进行更为仔细的审核，但仅止于此。[58] 金融危机的影响难以预料。首钢持有澳大利亚吉布森山铁矿公司的股份最初遭到澳大利亚监管当局的限制。由于对钢铁需求急剧下降，吉布森山铁矿公司的中方主要客户推迟履行合同，使得吉布森山铁矿公司向首钢出售此前遭到拒绝的大部分股份。[59]或许澳大利亚企业的财务需要会使澳大利亚政府出于国家利益的考虑更多介入。 中国自身的障碍。 即便整个世界都忽视互惠、透明度以及其他问题，对中国投资伸出热烈欢迎的双臂，中国的投资闸门仍然很难放开。对于对外投资，中国的公司尤其是那些总部位于北京的公司也存在疑虑。 在对外投资方面，有一些非常有影响的失败案例，其中比较突出的是中投公司在黑石和摩根斯坦利的投资损失，但最典型的是中国平安同欧洲富通之间毫无意义的合作。[60]反对的声音不仅集中在金融行业。在2004年收购法国电子公司汤姆逊的电视分厂之后，TCL由于过度扩张不得不防止被摘牌的危险。[61]中国国内钢铁制造商因为必和必拓收购力拓而焦虑不已，但也承认无力完成这么大规模的收购。[62] 如果不是因为官方的反对，可能还会有更多的失败案例。中国平安斥资21.5亿欧元收购富通集团一半的资产管理部门的计划受挫。中国的监管部门可能中止了中信证劵与现在已倒闭了的贝尔斯登公司之间价值10亿美元的股权互换。[63]中国国家开发银行有意向德国德累斯登银行注资135亿美元，但这项大规模交易也遭到了反对。实际上，早在2008年9月金融危机爆发之前的6个多月里，北京已经拒绝批准金融机构的所有大型对外投资。[64] 一种解决办法是中国大企业与跨国公司之间建立合作伙伴关系。中国铝业同美国铝业联合收购力拓使得由力拓的一个独立供应商的损失带来的麻烦得到了解决。中国可以把这一联盟作为利用外国商业经验、与此同时克服外界政治反对的一个范本。[65] 也许对中国来说，更为棘手和危险的是对外债券投资面临的威胁。众所周知，从2005年7月到2008年7月，在人民币升值期间，通货膨胀调整后的美国债券投资损失了相当一部分价值。[66] 更为突出的是，产生大量投资于美国债券的外汇体系要求中国人民银行出售大量短期国债。为了降低成本，中国人民银行要求国内商业银行以相当低的收益率购买这些国债，然后通过维持很低的存款利率来补偿商业银行。一方面中国政府因美国债券的低收益率处于亏损之中，另一方面中国的储户们因为较低的存款收益率也处于亏损之中。 当然，保持对外债券投资也有迫不得已的原因。最重要的是，这种投资会使中国的出口价格保持竞争优势，创造数以百万的就业机会。与此同时，如果中国出售美元资产，美元将会下跌，中国外汇储备的价值也会随之下跌。 前景 中国对外投资的扩张并非不可避免。无论如何，我们可以肯定的是，债券投资规模要远远大于非债券投资。非债券投资会缓慢增长，但仍然会加剧全球资产的竞争。 除此之外，互惠原则是关键。如果中国不允许更多的外商投资于中国资产，发达国家的市场会关闭，发展中国家的竞争也会被政治化。最坏的情形是，如果某一家国有企业违背美国或国际制裁，将会引发持续的经济冲突。这种情况下，外汇管理局将会采取多元化的手段来摆脱美元。 更为可能的是，外国投资和中国投资能够相安无事。中国继续限制国外投资的进入，但是会增强对外投资的透明度。这将使中国收购国外蓝筹股的少量股份，与此同时保持对外资在中国的控股权和所有权的限制。 如果在提高透明度的同时辅以互惠条件，中国的对外投资将会出现飞跃，特别是在非债券投资方面。2008年下半年，中国的监管机构放宽了对外国投资机构和个人的限制。[67]如果对内投资也充分开放，吸引有疑虑的外商合作伙伴，中国的对外投资会大幅增长，成为继20世纪70年代的石油美元和80年代日本投资浪潮之后的第三次浪潮。 矿产资源最初将会占据主导，但是金融危机的发生以及经验的积累会促使中国对外投资变得更加广泛。尤其是，如果外国股市先于中国股市复苏，中国在下一轮全球股市反弹中的参与度将会相当可观，包括但不仅限于现有体制中的机构投资者。 自由化前景的一个缺点是围绕金融和有形资产的竞争将会增加，抬高资产价格。在使中国按照自由市场原则加入全球经济的过程中，美国的政策制定者们面临着众所周知的成本。尽管如此，阻止其进入的代价会更加高昂。 美国应该做些什么 • 美国财政部和美国贸易代表办公室在全球谈判中应该将中国国家外汇管理局及其他政府部门（不仅是中投公司）作为主权财富基金对待，遵循目前正在确立的自愿的国际最佳实践。 • 在中国广泛采取普遍接受的主权财富基金最佳实践之前，美国国会应该确保美国海外投资委员会在国家安全标准的基础上评估中国国家外汇管理局的所有投资。 • 美国海外投资委员会和其他政府审核程序应该尽可能透明，并且保持审核过程的灵活性。关于外国投资的标准判定应该在提交之前予以制定，而非在事后确定。 • 美国贸易代表处和美国海外投资委员会应该通力协作，以确保谈判者获得必要的信息，使互惠成为美国贸易代表办公室市场准入谈判的明确要素。 • 财政部和商务部应该简化中美企业合作伙伴之间的管理和税收条款，以便使伙伴关系成为更加容易地扩大相互之间的市场准入的渠道。这种简化应该成为任何双边投资协议的一部分，但不应该坐等这种适当的双边协议达成所必须经历的艰难谈判。 • 财政部门应确保汇集主权财富基金在全球范围内的活动信息的多边努力取得成功，而不仅仅局限于发达经济体。 • 美国对非洲的政策应该包括实地监测中国投资活动，增进对美国公司行为和美国政府行为（与中国提供信贷以获得矿产开采权的做法相比）之间差异的认识。 [1] 在本文中，在固定收益资产上的债券投资和包括股票在内的“非债券”投资的划分取代了直接投资和证券投资的标准分类方法。中国的数据并不完全符合直接投资/证券投资的区分。此外，中国在美国以债券投资为主，在其他国家则以非债券支出为主。最重要的是，政策含义区分了债券和其他投资，而非直接投资与证券投资。 [2] Derek Scissors, "U.S.-China Economic Dialogue," Heritage Foundation Backgrounder No. 2200, October 21, 2008, at http://www.heritage.org/Research/AsiaandthePacific/bg2200.cfm; Eric C. Chang and Sonia M. L. Wong, "Political Control and Performance in China's Listed Firms," Journal of Comparative Economics, Vol. 32, No. 4 (December 2004), pp. 617-636; and Wu Jiao,"Party Membership Up in Private Firms," China Daily, July 17, 2007, http://chinadaily.com.cn/china/2007-07/17/content_5437279.htm (January 12, 2009). [3] "Hot and Bothered," The Economist, June 26, 2008, at http://www.economist.com/finance/displaystory.cfm?story_id=11639442 ( [4] Gao Weijie and Chang Song, "The China Investment Corporation: Keys to Success," APCO Worldwide, Spring 2008, at http://www.apcoworldwide.com/content/newsroom/newsletter/2008-spring/sovereign_wealth_funds.cfm (January 12, 2009). [5] Jamil Anderlini, "Beijing Uses Forex Reserves to Target [6] China Metallurgical and Jiangxi Copper won the bidding for the Aynak Copper Mine in [7] Elaine Kurtenbach, "Alcoa, Chalco Buy Rio Tinto Stake," International Business Times, February 1, 2008, at http://www.ibtimes.com/articles/20080201/alcoa-chalco-buy-rio-tinto-stake.htm (January 12, 2009). [8] "China Fund Takes $2.8 Billion Stake in [9] " [10] "Hot and Bothered," The Economist. [11] "China May Cut Its Dollar Holdings--CICC," China Daily, September 12, 2008, at http://www.chinadaily.com.cn/china/2008-09/12/content_7020656.htm (January 12, 2009); and "Major Foreign Holders of Treasury Securities," U.S. Department of the Treasury, December 15, 2008, at http://www.ustreas.gov/tic/mfh.txt (January 12, 2009). [12] China Investment Corporation Profile, "SWF Institute," 2008, at http://www.swfinstitute.org/fund/cic.php (January 12, 2009). [13] Dow Jones, "UPDATE: SAFE Steadily Building Stakes in UK-Thomson Reuters," EasyBourse, September 12, 2008, at http://www.easybourse.com/bourse-actualite/rio-tinto/update-safe-steadily-building-stakes-in-uk-thomson-reuters-GB0007188757-520396(January 23, 2009). SAFE is also an active seller in [14] "Two Major China Banks Plan Overseas Listing," People's Daily, January 30, 2004, at http://english.peopledaily.com.cn/200401/30/eng20040130_133536.shtml (January 12, 2009). [15] "PBoC Refunds Reserve Rate Cut in RMB, Not in USD," ChinaStakes, October 11, 2008, at http://www.chinastakes.com/story.aspx?id=719 (January 12, 2009). [16] Brad Setzer, "How to Handle a Couple of Trillion," China Economic Quarterly, Q3 2008. 国有银行的储蓄增长正在显著放缓，因为目前存款准备金率已经下调，以刺激中国经济发展。 [17] " [18] Bill Powell, "Sovereign Wealth Funds to the Rescue?" Time, December 6, 2007, at http://www.time.com/time/magazine/article/0,9171,1691617,00.html?iid=digg_share (January 12, 2009). [19] 中国国家开发银行的主要单笔支出是斥资30亿美元收购巴克莱银行3.1%的股份。此后，为了支持巴克莱银行的一项收购要约，又投入了2.5亿美元。奇怪的是，国家开发银行正获准改组为股份制商业实体，与此同时又保留其明确的政策功能。See Graeme Wearden, "China Takes £1.5bn Stake in Barclays," The Guardian, July 23, 2007, at http://www.guardian.co.uk/business/2007/jul/23/china.internationalnews (January 12, 2009). [20] "CNPC Beats Out Seven Companies for t-seven-companies-for-nigers-gadem-block.htm(January 12, 2009); "China Metallurgical Group Intends to Construct Integrated Steel Plant in Philippines," China Real News, June 24, 2008, at http://chinarealnews.typepad.com/chinarealnews/2008/06/china-metallurgical-group-intends-to-construct-integrated-steel-plant-in-philippines.html (January 12, 2009); and "China Nonferrous to Co-Build Iran Alumina Project," China Mining, October 11, 2007, at http://www.chinamining.org/Investment/ [21] Ben White, "Chinese Drop Bid to Buy U.S. Oil Firm," The Washington Post, August 3, 2005, at http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/ [22] U.S. Department of the Treasury,"Report on Foreign Portfolio Holdings of U.S. Securities, as of June 30, 2007," Board of Governors of the Federal Reserve System, Federal Reserve Bank of New York, April 2008, at http://www.ustreas.gov/tic/shl2007r.pdf (January 12, 2009); and "Major Foreign Holders of Treasury Securities," U.S. Department of the Treasury, at http://www.ustreas.gov/tic/mfh.txt (January 12, 2009). [23] 据美国证券交易委员会的文件显示，中投公司在美国货币市场基金已投资110亿美元。Martin Zhou and Daniel Ren, "CIC's US $5.4b Investment Frozen," [24] "CIC Suffers Huge Loss from Holding of Blackstone," TradingMarkets.com, February 18, 2008, at http://www.tradingmarkets.com/.site/news/Stock%20News/1106606 (January 12, 2009). [25] George Chen and Marius Bosch, "ICBC to Buy Standard Bank Stake," Reuters, October 25, 2007, at http://www.reuters.com/article/innovationNews/idUSSHA11075020071025(January 12, 2009). [26] George Chen and Kim Yeon-hee, "South Korea Says to Draw China Funds Under QDII," Forbes, August 25, 2008, at http://www.forbes.com/afxnewslimited/feeds/afx/ [27] 所有行业的估计是偏低的，因为外汇管理局在英国股市的160亿美元投资不能完全确定，已被排除在外。 [28] Simon Kennedy, "Rio Tinto Surges as Chinalco, Alcoa Get Big Stake," MarketWatch, February 1, 2008, at http://www.marketwatch.com/news/story/rio-tinto-stock-surges-after/story.aspx?guid=%7BE2D65EF1-5DD4 [29] "India-China Steel JV to Invest Rs 8,735 Crore," Deccan Herald, February 28, 2008, at http://www.deccanherald.com/Content/Feb282008/business2008022754570.asp(January 12, 2009). [30] 传统基金会数据库中提供的一些能源交易数据见，Wojtek M. Wolfe and Brock F. Tessman, "The Geopolitics of [31] "Sinopec Deepens Oil Interests in [32] Karen Lema, "UPDATE 4-China State Grid Group Wins Philippine Power Auction," Reuters, December 12, 2007, at http://uk.reuters.com/article/oilRpt/idUKMAN22547220071212 (January 11, 2009). 虽然不是投资，这种大型合同有可能得到中国企业或政府机构的资金参与，是“走出去”的重要组成部分。从2005年初到2008年中，中国签署了18项大型合同，总价值超过300亿美元。 [33] 非债券投资数据来自于传统基金会正在建设中的大型非债券投资交易数据库（2005年至2008年第三季度）。该数据库不包括香港和其他境外目的地以及小于1亿美元的单笔支出。它也排除了一些在伊朗、苏丹、俄罗斯和其他一些国家已经公布但缺乏可靠资料的投资。它包含在目标国执行的建设和工程合同，但不包括供应合同或任何涉及贸易或贸易信贷的合同。传统基金会的数据和中国官方对外投资数据都包括贷款融资，这在2007年之前占中国非债券投资的大多数。" [34] George Chen, "RPT-UPDATE 2-China's CIC to Launch $4 bln Fund with JC Flowers," Reuters, April 3, 2008, at http://www.reuters.com/article/rbssFinancialServicesAndRealEstateNews/idUSN0328781920080403(January 12, 2009); "China to Invest $2.5 Billion in TPG's Latest Fund: Report," San Francisco Business Times, June 11, 2008, at http://www.bizjournals.com/sanfrancisco/stories/ [35] "Report on U.S. Portfolio Holdings of Foreign Securities, as of December 31, 2007," U.S. Department of the Treasury, October 2008, at http://www.ustreas.gov/tic/shc2007r.pdf (January 12, 2009). [36] Setzer, "How to Handle a Couple of Trillion." 外汇管理局2007年的证券投资仅比官方储备高出110亿美元，但“其他投资”高出1500亿美元，其中有1000亿美元增加用于“其他资产”，这或许可以说明中方数据的问题。 [37] "China May Cut Its Dollar Holdings-CICC," China Daily, September 12, 2008, at http://www.chinadaily.com.cn/china/2008-09/12/content_7020656.htm (January 12, 2009). [38] Extrapolation from "Report on Foreign Portfolio Holdings of [39] "Report on [40] "Major Foreign Holders of Treasury Securities," U.S. Department of the Treasury; "Report on Foreign Portfolio Holdings of U.S. Securities, as of June 30, 2007," Board of Governors of the Federal Reserve System, Federal Reserve Bank of New York; "Report on U.S. Portfolio Holdings of Foreign Securities, as of December 31, 2007," U.S. Department of the Treasury; and U.S. Department of the Treasury, "Historical Data," Treasury International Capital System, at http://www.treas.gov/tic/shlhistdat.html(January 22, 2008). [41] 2007年，中国的非金融投资据最初估计为187亿美元，后来攀升到248亿美元。 Jiang Wei, "Non-Financial Investment Rises 6%," China Daily, April 23, 2008, at http://www.chinada [42] Wei, "Overseas Non-Financial Investment Rises 6%." [43] 这种不匹配的原因之一可能是，目前还不清楚外管局最近的非债券投资是否计算在了官方公布的总数中。也不清楚中投公司的活动是否计算在内。无论如何，商业部显然在努力及时地计算迅速增长的投资。不仅是规模，而且大型交易的大致数目在2007年大幅上扬，在2008年更是如此。 [44] 一个主要的差异来源是，传统基金会数据库使用公司公告确定投资时间，因此传统基金会数据库中包含的2008年的一些资金肯定还没有到位。另一方面，传统基金会无法确定时间，因此只能将2008年外管局在英国股市投资的几十亿美元排除在外。而商务部在计算对外投资上显然会有所延迟。传统基金会关于2005年投资数字较小，投资规模大多小于1亿美元而被排除在外可能解释这一点。所有数据都受到中方及其伙伴夸大中国投资这一日益增加的趋势的影响。 [45] U.S. Department of Commerce, Bureau of Economic Analysis, International Economic Accounts, "U.S Direct Investment Abroad," 2004-2007, at http://www.bea.gov/international/datatables/usdctry/usdctry.htm(January 12, 2009). 在定义上的显著差异很难解释规模上的差异。 [46] [47] 其中大部分是投资在股票上，而且没有对外披露，因为个别公司的股权很少。由于使用海外投资地，真实数字肯定会更高。"Appendix: Outward/Inward Portfolio Investment (Excl. Securities Lending)," Bank of Japan, December 8, 2008, at http://www.boj.or.jp/en/theme/research/stat/bop/bop/dlong/fuhyo2/ (January 12, 2009) [48] "Ping An Buys Stake in Fortis for $2.7 Billion," Reuters. [49] 传统基金会的投资地数据是基于被收购资产的所在地，拥有该资产的公司总部所在地。请注意，我们再次将香港排除在外。 [50] " [51] "China Minmetals/Jiangxi Copper to Acquire Northern Peru Copper Corp for C$13.75 Per Share in Cash," MarketWire, December 6, 2007, at http://www.marketwire.com/press-release/Northern-Peru-Copper-Corp-TSX-NOC-800240.html (January 12, 2009). [52] Graeme Dobell, "China Investment: Confusion and Uncertainty," The Interpreter, September 5, 2008, at http://www.lowyinterpreter.org/post/2008/09/Chinese-investment-Confusion-and-uncertainty.aspx(January 12, 2009). [53] "Secret Investments Reveal China's Stealthy Advance Into UK Plc," The Telegraph, September 22, 2008, at http://www.telegraph.co.uk/finance/economics/2795787/Secret-investments-reveal-China's-stealthy-advance-into-UK-Plc.html (January 12, 2009). 由于无法获得其他国家的相应信息，外管局的小额交易收购并没有收录到我们的数据库中。有关小额交易的清单可参见，"SAFE Investments in UK-Listed Companies," The Financial Times, September 12, 2008, at http://www.ft.com/cms/s/0/8b [54] Scissors, "U.S.-China Economic Dialogue." [55] "Bank of America Doubles Down on China Construction Bank," International Herald Tribune, November 17, 2008, at http://www.iht.com/articles/ [56] Jason Simpkins, "Beijing Flexes Financial Might to Turn Costa Rica Against Taiwan," Money Morning, September 12, 2008, at http://www.moneymorning.com/ [57] Kevin Drawbaugh, "U.S. Lawmakers Say 3Com-Bain-Huawei Deal a Threat," Reuters, October 15, 2007, at http://www.reuters.com/article/reutersEdge/idUSN1534401720071015(January 12, 2009). [58] John Garnaut, "Hurdles for Chinese Capital Appear to Make No Sense," Sydney Morning Herald, September 8, 2008, at http://business.smh.com.au/business/hurdles-for-chinese-capital-appear-to-make-no-sense-20080907-4bis.html (January 12, 2009). [59] Matthew Stevens, "Iron Ore Minnow Mount Gibson Iron is Still Swimming," The Australian, November 4, 2008, at http://www.theaustralian.news.com.au/story/0,,24597438-30538,00.html?from=public_rss(January 12, 2009).这样的例子有很多，比如中国石油天然气集团公司试图认购Rosneft 公司20亿美元的首次公开招股，但只获得了5亿美元股份。"CNPC Invests $ [60] 平安在欧洲金融机构富通集团（Fortis）5%的股份报亏157亿元人民币。作为转型为一家全面服务机构的一部分，平安以239亿元人民币投资于富通集团，但富通集团倒闭。Harroten Wolde and Reed Stevenson, "Fortis Scraps Asset Management Deal with [61] "TCL to Switch to Own Brand," China Daily, June 20, 2007, at http://www.china.org.cn/archive/2007-06/20/content_1214437.htm (January 12, 2009). [62] "Chinese Steelmaker Wants [63] Sameera Anand, "Citic's Close Call with Bear Stearns," Business Week, March 19, 2008, at http://www.businessweek.com/globalbiz/content/mar2008/gb20080319_886607.htm?chan=top+news_top+news+index_global+business (January 12, 2009). [64] Gwen Robinson, " [65] Elaine Kurtenbach, "Alcoa, Chalco Buy Rio Tinto Stake," February 1, 2008, at http://www.ibtimes.com/articles/20080201/alcoa-chalco-buy-rio-tinto-stake.htm (January 12, 2009). [66] Keith Bradsher, "Main Bank of China Is in Need of Capital," The New York Times, September 4, 2008, at http://www.nytimes.com/ [67] Chris Oliver, "China Approves Banks to Invest in Japan Stocks under QDII," MarketWatch, February 22, 2008, at http://www.marketwatch.com/news/story/china-approves-banks-invest-japan/story.aspx?guid=%7B33780515-E645-4AA6-B0D1-B (责编：YSF) | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
德里克·希瑟斯：盘点中国海外投资
时间:2009-06-02 来源:本站首发 作者:德里克·希瑟斯 被查看: 次
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