我们中国所面临的物价飙升的问题，还是跟通货的膨胀即货币的超发相关。这点可以从《人民日报》社主管主办的《中国经济周刊》11月2日刊发的一则新闻得到证实：

　　据统计，2009年底，我国33.54万亿元的GDP规模，是1978年3645.2亿元GDP规模的92倍。但同期，广义货币供应量(M2，广义货币=流通中现金+银行活定期存款+储蓄存款+证券公司客户保证金)却从1978年的859.45亿元增长到2009年底的60.62万亿元，为705倍。

　　吴晓灵直言：“过去30年，我们是以超量的货币供给推动了经济的快速发展。”

　　根据官方数据，2000年，我国GDP总量为8.9万亿元，广义货币供应量为13.5万亿元，是GDP的1.5倍，多出了4.6万亿元，而到了2009年，我国GDP总量为33.5万亿元，广义货币供应量为60.6万亿元是GDP的1.8倍，比差多出了27.1万亿元。

　　从目前的趋势来看，广义货币供应量与GDP之间的比例在进一步加大。根据央行数据显示，今年9月末，广义货币余额已经达到了69.64万亿元，按照国家统计局发布的前三季度GDP达26.866万亿元计算，超发货币将近42.774万亿元。

　　正如北京周其仁教授所指出的，这还仅仅只是2010年8月底的数据。经济还会增长，那么对应的广义货币也还会增长。对此，周教授预估“放到一起来估计，到今(2010)年年底我国的广义货币有可能等于年度GDP的200%上下。”

　　现在的问题是，我们的钱怎么来的，货币是怎么被超发的。又如我们前面所做的论述，那自然是我们的中国人民银行，但这里却又存在主动超发和被动超发两种情况。

　　那么什么叫主动超发呢，主动超发就是指，政府靠抽税和发行政府债还不能够满足其财政开支的需要，这时候它就不得不借助于——开印钞机主动超额发行货币。在本书的第二篇里我们所列举的史实中的约翰.劳与奥尔良大公的政策就属于这种主动超发，同样格林斯潘的对策也是属于这种主动超发。事实上主动超发在中国也曾出现过。

　　中国经济在计划时代的货币指数也就是广义货币占GDP的比值是很低的，那时候中国事实上采取的是一种近乎于通货紧缩的政策，那么其货币指数很低也就合乎逻辑了;随着改革开放，我国的货币指数也随市场化而上升。到1993年我国的货币指数超过100%。1992年该年国内货币供应量增幅均达31.3%，到1994年该指数达34.5%。伴随货币增发而来的是来势汹汹的通货膨胀，自1993年物价狂起，到了1994年，中国35个大中城市的食品类价格竟比上年同期上涨34.1%。1993年，国内的通货膨胀率为13.2%，通货膨胀高峰在1994年，当年的通货膨胀率达到21.7%，物价上涨率分别为13.2%、21.7%、14.8%。

　　[1]

　　但事实是，当时物价管制被广泛使用，“隐蔽性通胀”的压力应该没有完全写进指数。这也就说明了当时中国经济的前景已到了让人堪忧的地步了。正是基于这样严峻的形势，再邓小平同志的支持，朱镕基绝然要痛下手来治理通胀了。朱镕基的方法很简单，就是直接紧缩货币供应量，结果是三年之内物价指数降为2.8%。

　　当时之所以会出现货币如此巨量的超发，原因是中国人民银行长期以来为各级政府的财政赤字买单。对于当时的政府而言，这一切都太简单了，只要一个行政指令就可以让人民银行印刷钞票了，而最先拿到新钞票的又是政府自己，这样一来它马上就有了可用财力。

　　虽然从新货币流入市场到改变相对价格和物价总水平需要一段时间，也就是弗里德曼的M1到通货膨胀平均需要20个月，M2到通货膨胀平均需要23个月。但最终买单的还是承受通胀之苦的老百姓。党中央也正是经此而认识到了这一情况的严重性，中央决定立法。1994年，在压住物价局面之后不久，开始制定《中华人民共和国中国人民银行法》，并于1995年3月18日在第八届全国人民代表大会第三次会议获得通过。

　　这是一部首次明确了中国人民银行就是中国央行的法律，该法除了点明“中国人民银行在国务院领导下依法独立执行货币政策，履行职责，开展业务，不受地方政府、各级政府部门、社会团体和个人的干涉”之外，还在第四章业务第二十九条里特别规定，“中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。[2]”这就是意味着，政府把央行当作财政之外又一个钱柜子的时代，在制度上结束了。以后政府的财政需要，只能靠税收、靠发债、靠国有资源的收益，再也不能靠超发货币了。

　　这是一部意义重大的法律，它不但用人大立法来确立了央行的权威，而且更重要的是，以此来消除了多年以来威胁人民币币值不稳、通胀屡起的病灶——政府因财政需要而主动滥发货币。这部法律的诞生也宣告了中国的货币主动超发时代的时代的终结。

　　这时有读者官官就不免要发问了，既然威胁人民币币值不稳、通胀屡起的病灶——政府主动超发的这个根子已经被《中华人民共和国中国人民银行法》拔起了，按理说我们的通货膨胀应该得到一个根治了啊，但为什么我们我们的通货膨胀还是屡起呢?2005—2008年的通货膨胀的记忆还没有消退，2009年下半年开始再次发作的通货膨胀何时结束还是个未知数。

　　必须说明的是，1994年制定的，由1995年3月被全国人大通过的《中华人民共和国中国人民银行法》的确将主动超发货币之门给被关上了。但在关这扇大门的同时，却又为被动超发货币留开了一道后门，当然必须予以说明的是，或许这一切完全出乎于当时的政策制定者的意料之外的。但这一切却是那么真实的存在着的，这就是从汇率形成机制里被动释放出来的天量货币。

　　随着1993年的高通胀和随之而来的通胀治理，及1994年中国第一波汇改[3]，特别是1997年以国际投机资本恶意冲击固定汇率制度而引发的亚洲金融风暴，对我国经济的冲击。中央为了避免因汇率问题而让令人民币不稳，而引起经济的波动，出于稳定目的，而频繁干预汇率，国家主动积累大量的外汇储备。这种制度安排是中国在金融全球化背景下，总结金融危机教训所作出的理性选择。

　　从1998开始，一直到2005年7月21日19时，央行宣布人民币汇率制度不再钉住美元，而是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度为止。中国以几乎一成不变的汇率持续了7年。而这7年，恰好是中国经济发展最好的7年，经济高速增长但通货膨胀率却一直控制在3%以下。

　　也正是曾有过这样美妙的日子，一度让学者为之醉心不已。于是“固定汇率最优论”者便以1998-2005年间人民币汇率作为他们最有说服力的“例证”来阐述他们的观点。这些“固定汇率最优论”者显然犯了门格尔所指称的那种谬误：他们总是习惯于，在特定的时期和场合中，对个别的具体的现象和内在联系进行研究，这或许正是他们的理论之所以缺乏成为漫远的长久的，具有普遍指导意义的一般性原理的根源。就像日本经济正处于巅峰时期，大量的经济学家管理学家将日本模式奉为圭皋一样。正是基于同样的原因，“固定汇率最优论”者注定要重蹈他们的尴尬了。随着人民币盯美元的做法被拖的太长，慢慢的它开始偏离以市场供求为基础形成人民币汇率的改革目标，也导致在立法消除“主动”超发货币的制度漏洞之后，人民币又面临“被动”超发的新危机。在这种新的形势下，人民币币值再次不稳、通货膨胀再次屡起。那么这种汇率机制是如何影响到货币的超发的呢?对于这种形成机制，我们试图在下面做如下之解释：

　　在目前世界经济愈发一体化的条件下，内向性经济变量同外向性经济变量的联系也就越来越紧密。在这样的背景下，国际收支作为国民收入的一部分，其状态的改变就会牵动其它有关经济变量的改变。其中，最为明显的莫过于通过外汇储备的增减，作用于该国的货币供给，从而对该国货币供给总量及结构产生重要影响。

　　在这里我们假定该国的货币需求不变(这是不可能的，但事实上却也是，市场的货币需求实际上并不会太大)，而与之对应的基础货币也称高能货币则由两个途径产生，即国内信贷(用D表示)和国际储备(主要是外汇储备，用F表示)，对此我们可用如下公式来表示：

　　B=D+F

　　在该式中，B代表基础货币，D表示中央银行对国内的信贷，这包括中央银行对金融机构的再贷款、对国家财政的透支和贷款以及一些财政性质的贷款以及其他以放款、证券投资等形式进行货币投放的项目;F则代表中央银行国外净资产，即我们所说的外汇储备。

　　根据理论，货币供给M=基础货币与货币乘数的积，即

　　M=m×(D+F)

　　在该式中，m为货币乘数，m×D为国内货币供应量，m×F为由外汇储备波动引致的货币供应量。

　　正如我们前面所论的，自《中华人民共和国中国人民银行法》颁布实施以来，全国人大通过立法已经消除了国内货币供给“主动”超发的制度漏洞(虽然国内信贷还会继续对市场的货币予以再供给，因为虽然中央银行对国家财政透支和贷款的行为已经杜绝，但其对金融机构的再贷款，及一些财政性质的贷款以及其他以放款、证券投资等形式进行货币投放的项目并没有完全消失，并且这种投放也不会消失)，那么引发我们货币供给的合理解释就在于我国的外汇储备的变动了。

　　当然需要再这里予以指出的是，于一般情况下，外汇储备上升也并不代表一定会导致基础货币的扩张，只有当中央银行收购外汇形成外汇占款时，才构成基础货币的投放有促使其增加的动力。而不幸的是，这正是中国的尴尬。从理论上讲，购买外汇的资金可以来源于政府的财政盈余和政府所发行的国债，也可以来自于央行开机印刷货币来予以购汇。但就中国的实际而言，前者可能性不大。有什么证据呢，且请看如下一组数据：

　　注1、 本表数据乃于知名财经博客作者浏星雨整理基础上的再整理

　　注2、 括号为数据为推算值、第六列之外汇均以美元计价

　　注3、 再整理数据来自与国家统计局公报和各年年中央和地方预算执行情况与中央和地方预算草案的报告

　　从上表我们可见，我们的财政收入只有那么一点，但赤字却那么大，而同期外汇储备净增长却更是惊人。1997年至2009年止的这13个财政年度，我们的中央财政收入虽然为209922亿元，但中央的赤字却累积达35044亿元。我们的财政有何能力拿出这许多的钱去购买2万亿计的美元啊?那么这套人民币紧盯美元的汇率机制下，我国拿什么去购买这些新增的国家外汇储备呢?所能够的就只有中国人民银行通过发行基础货币予以买进这一条路了。那么我们的中国人民银行又是以什么标准来进行交易呢，那就是汇率是什么价就按什么价[4]。也正是这套机制，解释了我们的广义货币为什么会增长到69.64万亿这个天量上去了。根据上表所给定的数据，再根据M=m×F这个公式(我们在前面已经做出过假定，即自《中华人民共和国中国人民银行法》颁布实施以来，全国人大通过立法已经消除了国内货币供给“主动”超发的制度漏洞)，我们来做一个简单的小学生式的加减乘题：

　　【(8188.7—1398.9)×8.26+(23992—8188.7)×6.7】×5=809829

　　在这个式中，我们假定央行的法定存款准备金率为20%，即中央银行的基础货币提供量与社会货币最终形成量之间存在的倍数为5。

　　另外，之所以将1997—2009年划分为两段，是因为我国是在1997年开始正式紧盯美元，这一政策保持了7年之久，只到2005年7月21日起，实施的第四轮汇改才为之改变。在这7个财年里，人民币兑美元汇率长期呈水平状，即购汇价一直为8.26元。而2005年以后的该数值我们取几年的一个相对中性值设定为6.7。

　　从这个式中我们就可得出，从1997年到2009年间增加的外汇储备多达15803.3亿美元，而这增加的15803.3亿美元的外汇储备，我们的央行就要增加动用161965.858亿元的人民币的基础货币向商业银行购汇，这161965.858亿元基础货币转入商业银行，再乘上货币供给扩张可以带来的至少5倍左右的乘数效应，那么可放给市场的贷款总额就是809829亿元人民币了。

　　那么，为什么我们央行最后得出的广义货币量却为69.64万亿而不是你韩和元计算出的81万亿呢。那得感谢我们的中国人民银行没有严格的按照蒙代尔所建议的以美元为锚来决定人民币的供应，而是辛辛苦苦地不断对冲超发货币形成的流动性。否则，由汇率形成机制被动超发的货币，那就不仅仅只是区区70万亿。

　　按照有关部门所公布的数据显示，我国新增外汇占款占新增基础货币的比重为61.6%。这也就说说，如果没有央行辛辛苦苦的对冲工作，完全按照汇率形成机制而发行货币的话，我们新增的货币供应量就不是区区81万亿，而是1314657亿了。另外，不要忽视的一个事实是，货币本身就是一个存量概论，发出来了就必然会在这个市场使用。如此，再加上1997年之前所留存下来货币，我们的货币总量就可以想见了。

　　这时候有细心的读者官官不免要说了，既然如此，那么中国人民银行为什么不把那些新增的外汇储备对冲掉呢，至少得多对冲一点啊?

　　这里需要予以说明的是，当然，如果外汇占款占基础货币的比例不大，外汇储备增加导致的基础货币投放，也的确可以通过收缩国内信贷等方式来予以冲销的。但问题却在于，我国自1994年以来实行银行结售汇制度，除境外法人和自然人持有的外汇可以在指定银行开设现汇账户外，国内企事业单位的外汇收入必须按当日外汇牌价卖给指定银行，而外汇指定银行由于受外汇头寸的限制，多余头寸必须在外汇市场上再卖出。而中央银行充当银行间外汇市场唯一的做市商。虽然2003年允许中资企业在指定银行开设外汇结算账户，但也仅只能保持在一定的限额之内。外汇结售制度下企业的外汇收入要卖给外汇指定银行。这样的结果是，外汇储备被动集中到国家手中，外汇储备的增加直接引起外汇占款乃至基础货币投放的增加，银行和企业、居民等微观主体持有的外汇由于政策的制约具有刚性，并没有同步增长，中央银行外汇储备和民间持有外汇所占的比例差距日益增大。而随着外汇储备规模增加并向国家集中，外汇占款在基础货币中占有相当大的比例，以冲销操作维持合理货币供应量的余地越来越小，外汇储备增加引起的基础货币增加的压力也就自然转化为基础货币的现实增加。

　　事实上早在2001年中央就已经意识到了外汇储备大量增加的弊端。为了缓解外汇储备增加对货币供应的不利影响，对此外汇储备的压力，中国人民银行决定在2002年开始大规模的公开市场操作。最初，公开市场操作集中于以国债为主的现券卖断操作和回购操作上。然而，由于央行资产负债表中的债券存量有限，在经历了一段不长时期的单向操作之后，央行发现自己陷入了无券可卖的尴尬境地。在此境遇下，中国人民银行于2002年9月奖公开市场操作中未到期的正回购转换为央票，然后再用于回购操作。央票从此进入中国债券市场。

　　到2003年4月，为了应对外汇储备的骤增、货币供应过度的局面，央行开始大规模发行票据，并将央票推向银行间市场予以流通。此后，央票规模迅速扩大，品种也不断增多，成为中国债券市场上仅次于国债的第二大品种。

　　我们知道央票是要计入央行的资产负债里去的，大规模的央票发行不仅增加了调控的成本，更重要的是央行即是做市商又是调控当局，身份的矛盾也就可以想见了。这就于事实上增加了它在货币政策操作的难度——一边对应的是货币供应量一边对应的是利率。也正是基于这个原因，近年来，曾多次出现过央票流标的情况。

　　央票市场的发展还存在一个重要的隐患是，其导致中国经济在内部均衡和外部均衡两者间的矛盾冲突。我们知道发行央票的目的是旨在于从商业银行里回抽流动性，以此来对冲外汇储备的过度增加，其直接的出发点是旨在于追求内部均衡。但央票市场的供求态势和由其决定的利率走势，又将通过其对人民币资金的供求对比和市场利率之走势的影响，对外汇市场和人民币汇率的动态产生冲击外部均衡。

　　在中国日益成长为开放性大型经济体的背景下，单一的央票对冲操作和法定准备金率的操作之中，兼顾互为冲突的内外均衡目标，这一切难免使央行陷入顾此失彼、左支右绌的尴尬。但我们还是得感谢中国人民银行，正是他们这样辛辛苦苦的对冲工作，才将我们的天量货币供给从百万亿计控制在了60万亿这个水平。否则，那百万亿计的货币总量所形成的流动性，真会像2012淹过喜马拉雅山的滔滔洪水。

　　那么现在的问题是，中国外汇储备是怎么来的呢?一般而言，一国外汇储备主要来源于对外贸易、外国资本和外钞流动的结算过程。我们中国也不例外，我们的外汇储备的来源主要由如下几条渠道：

　　出口创汇、外商对华的直接投资、侨汇、国家的对外借贷、国际组织资金的往来、赠与、慈善捐款和救灾赠款和央行通过外汇的买卖所赚取的利润。

　　那么，现在的问题是，外汇的增多必然会导致通货膨胀呢?这内中的机理何在呢?且看我们下面的分析：

　　我们假定3M公司要在广州投资一家工厂，但他手里只有美元，但是法律不许美元在中国流通。所以，这个时候，3M总部的人就不得不去中国银行把手里的1亿美元换成6.7亿人民币了。而根据我国外汇结存制度，中国银行必须将这1亿美元上交给中国人民银行，而人民银行就对应的印刷出6.7亿人民币发给中国银行。这样，原本3M手头的1亿美元就成了中国的外汇储备。在这过程当中，并没有产生价值，只是让人民银行多印刷了6.7亿人民币。也就是说，商品还没有生产出来，却凭空的制造出了33.5亿元的“购买力”了[5]。

　　另外，外国公司譬如沃尔玛来中国采购，他们也需要经过外汇管理部门将他们手中的美元兑换成人民币。同样的道理，中国公司要到外国去采购，则需要申请将手头的人民币兑换成美元。如果中国的进出口刚好平衡，那么人民银行不过是起到了外币交易中介的作用，就没有外汇结余，也就没有外汇储备了。如果出口大于进口，就形成了贸易顺差，人民银行手里的外汇就多了起来，没有被花掉就形成了外汇储备。

　　举例来说，于2010年，富士康花费了100亿美元从美国进口设备和核心组件，加工成产品后则以200亿美元的价格卖给美国。那么这多出来的100亿美元就是我们所说的贸易顺差。

　　这样一来的情况是，我们的产品被卖到国外去了，从商品形态看，东西已经出口了。可这挣回来的外汇，经过向商业银行结汇，那些无论是工人薪酬、老板的投资与管理收益、政府税收以及其他相关方的服务所得，则全部变成了留在国内的人民币购买力。要注意了：我们所赚取的100亿美元所形成的3350亿人民币的购买力，但却完全没有与之对应的商品可买!这就是说，我们供需市场中的商品没了，但却又平白的为我们增加了3350亿的“购买力”。

　　真正让人抓狂的不是这两项，而是另一项——国际游资，也就是大家熟知的“热钱”。这些钱不同于长期投资，它最喜欢于去去去来来的折腾。它更神奇的地方是，可以以0的代价，通过一来一走，变魔术式的为国内制造出数亿计、数十亿乃至数百亿计的“购买力”。

　　我们用一个小例证来予以说明：假定身在美国的catherine有一笔1亿的美元闲置资金，她决定到中国来试试运气，于是中国人民银行为购买她的这一亿美元，发出了6.7亿人民币来，这样一来中国外管局的账面就多了1亿美元的外汇储备，而国内也就多了6.7亿人民币的“初始货币”。但catherine带着这笔钱到中国来之后，却什么也没干，她觉得没什么投资机会，决定回美国再看看。于是她决定带着她的那一笔钱走了，但她必须把这笔钱换回美元才成，因为在美国，没谁愿意使它。于是她带着她手头的6.7亿人民币，交还给中国人民银行，而中国人民银行则会从外汇储备里拿出那些钱来交还给她——毕竟这才是外汇储备的最本初的功能——是一种支付手段的备付，是一个国家货币当局持有并可以随时兑换外国货币的资产。这样一来中国的国家外汇储备账面上减少1亿美元，但为它而发出的6.7亿人民币却不会就此冲掉，它作为存量货币就留存在了国内形成了33.5亿元的“购买力”。

　　如果catherine的这笔钱很混蛋，过3天，它像胡汉三一样，杀了个回马枪，又回来了，中国人民银行又得给它发出6.7亿人民币来，可没有几天它又走了。这样一来一去，我们的外汇储备虽然也一增一减，但事实上却是不增不减。但因为它，最后这0美元，在国内没有制造价值一分钱的商品，却平白的为中国人民多出了67亿元人民币的“购买力”。

　　不能给供需市场提供一分钱价值的产品，却平白为我们净增加购买力的外汇来源还有：

　　1、海外侨民和国际劳务人员的侨汇，这些漂泊于异域的中国子民们，每年将数以百亿计的美元寄回祖国。但根据现行制度，人民银行也要收走这些钱作为外汇储备，当然中央银行也不是白拿人家的血汗钱的，它也会开一下印钞机，发行出与之对应的人民币来的，由此又形成了一笔庞大的初始货币。

　　2、慈善捐款和救灾赠款。每年都有一些外国人和宗教慈善机构给中国的失学儿童、残疾人士和遗弃儿童提供慈善捐款。每当中国遭遇天灾人祸的时候，比如玉树地震，各国政府和红十字会，慈善机构和个人会给中国一些救灾专用款。几项加总大概也超100亿美元，但也会被人民银行收走，且作为外汇储备，当然中国人民银行也不会强拿强要，而是为之对等的印刷出670亿元人民币发还给那些善款对接的机构。这样一来，它们也没有生产出什么产品，却又为中国人民平白的多出了3350亿元的净购买力。

　　另外，西方国家和国际组织给中国的援助性贷款和商业贷款净值高达4000亿美元。人民银行也把这4000亿美元收走作为外汇储备，并印刷与之对等的26800亿元人民币作为初始货币投放中国市场。但这笔项目至少不只是给我们增加购买力，因为在贷款的时候，西方国家一般会约定要我们购买人家多少东西的，如此以来，这笔款项至少还能够从国外给我们买回些产品回来，以此向我们的国内供需市场投放些产品。但不要忘记的是，这4000亿美元所形成的货币供应总量却是惊人的，这可是笔数以十万亿计的“购买力”啊。

　　正如我们所论的，就这样几折腾，我们国内供需市场上的商品是日益的减少了，但随之而来的却是我们的购买力却增加了，原来的市场经过自我的调节，已经做到了一元人民币对应价值一元的商品，但现在商品的增幅远低于货币的增幅，变成了2元钱的人民币对应着原来那价值一元的商品，在这样的情况下，过量的人民币购买力对应着不变量甚至于不够量的国内商品，您说结果会是什么样的呢?更重要的是这些钱是一个存量概念，它所表明的是这些货币发出去后一般不会消失，而正如我们前面所论的，货币的功用就是为商品与服务的交易提供服务，除此它别无用途。所有这也就决定了“以往发出来的钱，什么时候都可以拿出来购买商品与服务。”如此以来，最后的结果就只能是国内物价总水平的上涨。这正是2005年以来我国人民币币值不稳、通胀屡起的一个重要原因了。

　　摘自韩和元新书《通货膨胀的货币逻辑》一书书稿

　　[1]作者：长春税务学院信息系 马晓莹 刘晓娟 来源：《经济与管理》2008年第2期 转引自中国人民银行郑州培训学院网站http://www.pbcti.cn/main/show.php?id=41307

　　[2] http://www.china.com.cn/chinese/PI-c/469846.htm

　　[3] 1994年1月1日，人民币官方汇率与外汇调剂价格正式并轨,我国开始实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。企业和个人按规定向银行买卖外汇,银行进入银行间外汇市场进行交易，形成市场汇率。中央银行设定一定的汇率浮动范围，并通过调控市场保持人民币汇率稳定。随着中国经济的发展,与此相适应的汇率体制也在与时俱进地发生着变革。

　　[4] 更准确地表述应该是中国人民银行愿意出什么价购汇，那么汇率就会是什么价。

　　[5] 在这里且不可忽视了货币由于流动性而产生的货币乘数效应，33.5亿正是6.7亿元初始货币与5倍的货币乘数的乘积。