近年来金融业最引人注目的就是主权财富基金（SWFs）——大型公有投资组合的兴起，最近，主权财富基金在数量和规模上都迅猛增长。主权财富基金有效地使其母国政府成为世界资本市场的参与者，同时也使得棘手的、潜在的有争议性的国际金融监管问题增加。目前，可以理解的是，政府决策者的注意力已经偏移到别处，更多关注房地产市场崩溃、银行破产和世界性的经济衰退等紧迫性问题。但是从长远看，主权财富基金引发的挑战仍然影响深远，而且不容忽视。

很多东道国（接受主权财富基金投资的国家）关注的一个主要问题是：一些主权财富基金可能被或明或暗的政治目的所利用。有学者直言指出：大多数国家的政府“都有把商业和政治混在一起的历史”。[i]  实际上，主权财富基金已经成为一种强有力的对外政策新工具。并非所有人都同意该风险的严重性，很多人赞同政治经济学家丹尼尔·德茨纳（Daniel Drezner），他认为对主权财富基金的担忧是被“夸大的”。[ii]但是，人们对主权财富基金成为被利用的工具的担心是真实存在的。更糟糕的是，如果得不到解决的话，这些担心将会引发接受国经济“金融保护主义”浪潮的激增。用一篇先前发表的一篇文章的话说：“对主权财富基金的合理警惕可能很容易蔓延成不合理的歇斯底里。”[iii]

两种相互竞争的目标是争论的焦点。一种是经济方面的：意图通过保护富有成效的国际投资机会来促进物质繁荣；另一种是政治方面的：每个政府都具有保护国家安全的权利和义务。因此给全球货币管理带来了一个棘手的挑战：一方面是保持资本市场开放性以维护国际社会的整体利益，另一方面是作为个体的东道国在国家安全上的合理担忧，二者之间存在着“大权衡”。对于所有关注方来说，可能出现稳定的、可接受的平衡吗？  

主权财富基金并不是新兴事物，尽管这个术语近来才被创造出来。[iv]当今时代第一家可以被认为是主权财富基金的组织早于1953年在科威特建立，紧跟着是3年后英国政府在位于密克罗尼西亚的吉尔伯特群岛（即现在的主权国基里巴斯）成立的。其他的一些分别出现于70年代的阿布扎比、新加坡，80年代的文莱、阿曼，以及90年代早期的博茨瓦纳、香港、马来西亚、挪威等国家和地区。但是直到90年代后期这种潮流才真正流行起来。自1998年以来，又成立了20余家基金，使得总数达到40家。预计在未来几年里还有更多主权财富基金出现。

截止到2008年底，主权财富基金被认为已经控制的资产总额约3.9万亿美元，[v]这已经是相当大的规模。据《金融时报》称，如大多数投资者一样，一些主权财富基金在2008年损失达到7千亿美元，这一损失在2009年将会继续上升。[vi] 但是，主权财富基金的总体收益高出损失约5千亿美元。此外，一旦全球经济开始复苏，中期收益可能会进一步快速增长。国际货币基金组织早先发表的一份研究表明，到2013年，主权财富基金的持股将激增至6万亿—10万亿美元。[vii]另一些预计则更高，到2015年将达到至少8万亿—12万亿美元。[viii] 这些数字使得主权财富基金被认为是世界经济中最重要的新兴“权力掮客”。[ix]

基本目标

主权财富基金的基本目标在于对国家外汇资产的某些部分进行管理。大多数情况下，是国家中央银行货币储备的指定部分。尽管这不是普遍接受的主权财富基金的定义，但是大多数观察家认为，它们至少包括三方面共同点：（1）国有；（2）无显著性负债；（3）与央行储备的其他部分分开管理。[x]

对一些分析家来说，如美国前财务部官员埃德温·杜鲁门，认为这种分类过于狭窄。[xi]杜鲁门倾向于更为广泛的定义，增加两种国际控股类型的基金：政府养老基金以及国家的下一级行政单位（如美国的阿拉斯加和加拿大的艾博塔省）持有的基金。由于这类基金同样属于公有，他认为也会产生同样的动机问题。但这是值得怀疑的。实际上，任何一种类型都不会损害政治性投资的回报率。养老基金具有令人担忧的巨额负债问题，而下级行政单位如阿拉斯加和艾博塔省缺乏正式主权，极少能行使他们自己的外交政策。讨论焦点更多集中于更为严格意义的国家机构，它们有效代表了国家外汇储备投资的某种类型。阿布扎比和迪拜（阿拉伯联合酋长国的成员国）、香港（中国特别行政区）属于例外情况，它们与国家实体具有同等地位。

主权财富基金的兴起是20世纪90年代初石油价格暴增导致的商品价格的上升和全球收支失衡的直接结果。20世纪90年代后期，中央银行储备增加了2倍多——特别是在能源出口国以及东亚等新兴经济体。主权财富基金提供了一个提高政府外汇持有额（收入动机）的机会。传统上，央行储备主要的持有形式为低回报的美国国债或其他类似投资。对于能源和商品出口国来说，主权财富基金还提供了避免政府预算和国家经济受价格波动影响的方法（稳定性动机）以及为后代考虑从不可再生资源的出口转向多样化资产投资组合的方向上来（节约动机）。科威特的创业投资机构就是专为防备酋长国油井枯竭的一天而设计的，相同地，基里巴斯的收益平衡储备基金的创立是为了对岛国的磷酸盐矿收益进行投资，该矿早已告罄。最近创建的主权财富基金或多或少都出于以上动机而建。

但是另一方面，在一些层面上主权财富基金是相当多样的。[xii]如一位观察家所言：没有统一的主权财富基金模式，每一个都是独一无二的。[xiii] 它们主要的不同在于其复杂程度、对风险的偏好、以及管理方式和总体运营的透明度等方面。有一些基金详细的披露其投资战略、规模以及投资组成部分，其他一些基金高度保密，难以披露。过度夸大主权财富基金的危险性是显而易见的，引用经济学家Paola Subacci的话：将它们捆绑在一起将带来不完备和简化分析的风险。[xiv]

最值得注意的是主权财富基金具有显著的规模差异，范围从10亿美元以下（如基里巴斯、毛里塔尼亚）到多达8.75千亿美元（阿布扎比投资机构）。表1总结了对2008年底最新主权财富基金的权威预测，从中可以看出，总体控股高度集中。最突出的一组主权财富基金被称为“七超”，[xv]其中每一家的资产都超过1千亿美元：除了上文提到的阿布扎比，还有挪威（3千亿美元）、俄罗斯（2.25千亿美元）、中国（2千亿美元）、科威特（2千亿美元）、新加坡（两个基金共计4.15千亿美元）。 阿拉伯货币管理局当然也位居“七超”之列，各种控股总额估计达到4.3千亿美元，同时还有香港，外汇投资组合大约在1.75千亿美元。此外，另外四国的主权财富基金——阿尔及利亚、迪拜、利比亚和卡塔尔，分别拥有5千万—1亿美元不等。这十二国账户总共占主权财富基金资产的80%以上。我们可以把它们称为“十二强”。

其它一些资料来源提出了不同的排名顺序。例如，根据最近一项分析，阿布扎比的投资被过度夸大了，实际上远小于沙特金融管理机构（SAMA）的资产。[xvi]有证据显示，2008年沙特金融管理机构异常保守的投资战略使其获益颇丰，当时阿布扎比的风险冒进导致了重大损失。

不过，没有人对总体集中度表示异议。简单来说，主权财富基金的世界里有三类国家占据主导：7个阿拉伯国家石油出产国（阿布扎比、阿尔及利亚、迪拜、科威特、利比亚、卡塔尔、沙特阿拉伯）；2个非阿拉伯国家的石油出产国（挪威、俄罗斯）；3个新兴东亚经济体（中国、香港和新加坡）。在任何有关这些权力掮客引起的监管挑战的讨论中，这些国家和地区都占据着重要地位。

表1：12个最大的主权财富基金

n/a：无具体年份

^a：这两个基金可以追溯到2004年，2008年前，二者合为一个基金，名为稳定基金

挑战

从东道国的视角来看，主权财富基金提供了获得可观资本流入的明显收益，这有利于增加国内储蓄、弥补外部赤字、稳定资本市场。因为它们的时间跨度比大多数私人投资组合要长得多，主权财富基金可以更有耐心地面对短暂的市场波动，从而减少或缓解往往由于地方性的金融繁荣或萧条周期带来的从众行为风险。2007年底的案例显示，在全球信贷危机爆发后，几家大型主权财富基金在美国和其他地方开始拯救陷入困境的金融机构，包括花旗银行、美林、摩根斯坦利以及瑞银等。到2007年底，主权财富基金对西方银行和投资公司的总投资超过600亿美元。一位资深市场分析师调侃说：“主权财富基金意是 ‘拯救救火队’”。[xvii]

但是主权财富基金也存在明显风险，正因为时间跨度过长，主权财富基金可能在最需要的时候撤资。因此，它们的影响可能是周期性的，而不是稳定的，同时加剧而不是减弱市场波动的影响。当然它们也不可能总是在火情发生的时候充当消防员的角色，正如几家主要的主权财富基金在2007年所表明的那样。2008年，他们断然拒绝了如贝尔斯登和美联银行（两者最终破产）等公司的一系列要求。原因之一是因为银行类股票下挫使它们遭受了相当大的损失。另一个原因则是因为它们的投资常常引起负面宣传。“主权财富基金提供的资金对少数美国公司或其他国家的一些金融机构尤为有利，” 私募股权投资基金黑石集团（Blackstone）创始人和首席执行官斯蒂芬·施瓦兹曼（Stephen Schwartzman）观察道，“但是自从焦点转到它们身上之后，它们开始急剧退缩，不希望成为自己不受欢迎的俱乐部的成员。他们撤得很快”。[xviii]一位资深中国官员也赞同此类观点：“现在，现金为王，我们尽可能不作投资。”[xix]2008年底，随着全球金融危机加剧，令人担忧的是，主权财富基金不仅抵制新的承诺，现在它们很可能会撤销之前的收购。

另一个风险来源于主权财富基金的庞大规模——特别是“十二强”，因为它们按照自己的利益来驱动市场。如上所述，3.9万亿美元已经是一个巨大的数目，10—12万亿美元则显然更为庞大。一些资料来源则淡化了威胁，强调这些数字仅代表全球金融资产中的一小部分。[xx]但是，这种比较没有在更为详细的分类基础上排除由于大规模投资集中在流动性差的部门导致严重扭曲的可能性。

其他风险还出现在掩盖主权财富基金运营秘密的行为中，许多观察家都认为，这种行为会导致不确定性和波动性。[xxi]许多分析家认为在管理如此巨大的款项过程中会出现固有的腐败现象。杜鲁门坚持认为，到目前为止所有这些问题仍然停留在“假设的范围内”。[xxii]没有人能够举出任何有关主权财富基金滥用权力的例子。但是，很难由此得出杜鲁门那样结论——“世界因为主权财富基金而变得更加安全”。[xxiii]过去的经验并不能确保未来这些问题都不会发生。即使像德茨纳这样明显支持主权财富基金的人同时也指出，“过去的良行不能保证未来的善举”。[xxiv]

更为重要的是，主权财富基金很有可能被用作实现地缘性政治目标的战略性部署。美国前财政部长、现任美国总统奥巴马的白宫顾问劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）曾说过：“资本主义制度的逻辑在于依靠股东促使公司努力实现股票价值的最大化，并不显而易见的是在很长时间内这将是政府成为股东的唯一动力。”[xxv]主权财富基金可以被用作争取控制具有重要战略地位的行业的工具，来提取技术和其他专利知识，或者对东道国实施一定程度上的直接或间接影响。这种可能性提高了对于国家安全的合理关注，这种关注在一个不安全的世界里是不能轻易忽视的。法国记者克里斯蒂安·科凡格诺克斯（Christian Chavagneux）认为，这些风险“到目前为止还在幻想之中”，但他又指出，“如罗马的两面神杰纳斯（Janus），主权财富基金也有双重面孔。如罗马神一样，它们同时张望着东方和西方，据说他的统治是和平的，他是和平之神，但是我们不要忘记，他同时看守着地狱的大门。”[xxvi]

在主权财富基金出现之初，很少人预见到任何地狱式的风险。似乎没有理由担心科威特或基里巴斯或者后来加入的新加坡和挪威有地缘政治方面的动机。投资行为看上去主要是出于保守或善意的目标，这为谨慎的乐观提供了土壤。2008年初，时任美国财政部副部长的罗伯特·金米特（Robert Kimmitt）宣称：“没有任何证据表明，在实际中有任何别有用心的外交政策动机。”[xxvii]一个私人顾问公司摩立特集团（Monitor Group）也支持这种观点：“主权财富基金似乎并非出于政治目的而投资。”该公司的一份长篇研究报告的结论中指出：“它们不会积极从事对被投资国的经济和国家安全具有危害性的活动。”[xxviii]杰纳斯似乎守望着正确的方向。

但是，中国和俄罗斯这两个具有明确地缘政治雄心的国家加入后，转折点由此出现。2007年，北京成立了中国投资公司，启动资金为2千亿美元。仅1个月后，莫斯科宣布其成立于2004年的稳定基金被拆分为两个独立实体：储备基金和国家福利基金，初始资金达到1.5千亿美元。根据现在的预计，这两个基金正在全球进行积极的投资。这两个实力雄厚的主要大国突然显现出了真正的影响。相反，它们的出现也使得人们对于阿拉伯的石油出口大国角色有了新的认识，并不总能期望这些石油国的战略利益同美国或者其他西方国家的战略利益保持高度一致。

现在政治话语应该开始认真考虑国家安全问题了，难道不应该一直有这样的疑虑？新的权力掮客的出现敲响了警钟。在美国，调查显示美国人反对主权财富基金投资美国关键经济部门的比率范围在2:1到7:1之间。[xxix]

到2008年，这种关注的持久性和广泛性越来越明显。在2008年2月，欧盟发布一项正式声明，要求针对主权财富基金展开新的活动调查。欧盟领导人写信给前德国中央银行官员，表示现在已经对外国政府运营这种基金的真实意图担忧。[xxx]一个月之后，美国众议院宣布成立一个两党专责小组来研究主权财富基金对美国经济和国家安全的影响。资料显示，“政府官员对于主权财富基金的言论已经尖刻起来”。[xxxi]时任美国国家情报主管的约翰·麦康纳（John McConnell）断言：“对俄罗斯、中国和欧佩克组织的财政能力以及它们可能利用市场准入施加财务杠杆来达到政治目的担忧成为主要的国家安全问题。”[xxxii]曾任美国参议员外交关系委员会主席、现任副总统乔恩·拜登（Joe Biden）也对他的焦虑表示赞同：“当投资进入美国并影响被投资方的强势集团时，这对我们的外交政策有一个非常微妙的影响，因为它们会对国会和总统削弱或加强某项外交政策施加影响。”[xxxiii]国会已经展开了大量调查，对激增的主权财富基金威胁采取抵御措施的呼声也开始高涨，其中有影响力的参议员包括纽约的查尔斯·舒默（Charles Schumer）和印第安纳州的埃文·贝赫（Evan Bayh）。监管问题已经清楚地摆在台面上。

[i]Diana Farrell, Susan Lund and Koby Sadan, The new power brokers: gaining clout in turbulent markets (San Francisco:McKinsey Global Institute, 2008), p. 18.

[ii] Daniel W. Drezner, ‘Sovereign wealth funds and the (in)security of global finance’, Journal of International Affairs 62: 1, Fall–Winter 2008, p. 120.

[iii] Gawdat Bahgat, ‘Sovereign wealth funds: dangers and opportunities’, International Affairs 84: 6, Nov. 2008,p. 1204

[iv] Andrew Rozanov, ‘Who holds the wealth of nations?’, Central Banking Journal 15: 4, May 2005, pp. 52–7.

[v] Marko Maslakovic, Sovereign wealth funds 2009 (London: IFSL Research, 2009).

[vi] Lex, ‘Sovereign wealth funds’, Financial Times, 7 Dec. 2008.

[vii] International Monetary Fund, Sovereign wealth funds: a work agenda (Washington DC, 2008).

[viii] Stephen Jen, Currencies: how big could sovereign wealth funds be by 2015? (New York: Morgan Stanley Research Group, 2007); Maslakovic, Sovereign wealth funds 2009.

[ix] Diana Farrell, Susan Lund, Eva Gerlemann and Peter Seeburger, The new power brokers: how oil, Asia, hedge funds, and private equity are shaping global capital markets (San Francisco: McKinsey Global Institute, 2007); Farrell, Lund and Sadan, The new power brokers: gaining clout in turbulent markets.

[x] Roland Beck and Michael Fidora, The impact of sovereign wealth funds on global financial markets (Frankfurt: European Central Bank, 2008), p. 6.

[xi] Edwin M. Truman, A blueprint for sovereign wealth fund best practices (Washington DC: Peterson Institute, 2008).

[xii] The diversity of SWFs is well documented by Cornelia Hammer, Peter Kunzel and Iva Petrova, ‘Sovereign wealth funds: current institutional and operational practices’, working paper WP/08/254 (Washington: International Monetary Fund, 2008).

[xiii] Sudip Roy, ‘The new rulers of finance’, Euromoney, Dec. 2007, p. 81.

[xiv] Paola Subacchi, ‘Asian and Gulf sovereign wealth funds: a tale of two continents’, in John Nugée and Paola Subacchi, eds, The Gulf region: a new hub of global financial power (London: Royal Institute of International Affairs, 2008), p. 150.

[xv] Gerard Lyons, State capitalism: the rise of sovereign wealth funds (London: Standard Chartered Bank, 2007).

[xvi] Brad Setser and Rachel Ziemba, GCC sovereign funds: reversal of fortune (New York: Council on ForeignRelations,2009)

[xvii] As quoted by Bob Davis, ‘Wanted: SWFs’ money sans politics’, Wall Street Journal, 20 Dec. 2007.

[xviii] As quoted in the Financial Times, 5 June 2008.

[xix] As quoted by Reuters, 5 Jan. 2009.

[xx] Beck and Fidora, Impact, p. 12; IMF, Sovereign wealth funds, p. 8.

[xxi] Beck and Fidora, Impact; IMF, Sovereign wealth funds; Lyons, State capitalism.

[xxii] Truman, Blueprint, p. 3.

[xxiii] Edwin M. Truman, ‘Do sovereign wealth funds pose a risk to the United States?’, remarks at the American

Enterprise Institute, 25 Feb. 2008, p. 3.

[xxiv] Drezner, ‘Sovereign wealth funds’, p. 124.

[xxv] Lawrence Summers, ‘Funds that shake capitalist logic’, Financial Times, 29 July 2007. For a similar line of argument, see Brad W. Setser, Sovereign wealth and sovereign power (New York: Council on Foreign Relations, 2008).

[xxvi] Christian Chavagneux, ‘Le double visage des fonds souverains’, Alternatives économiques, no. 266, Feb. 2008, pp. 11–12.

[xxvii] Robert M. Kimmitt, ‘Public footprints in private markets: sovereign wealth funds and the world economy’, Foreign Affairs 87: 1, Jan.–Feb. 2008, p. 124.

[xxviii] William Miracky, Davis Dyer, Drosten Fisher, Tony Goldner, Loic Lagarde and Victor Piedrahita, Assessing the risks: the behavior of sovereign wealth funds in the global economy (Cambridge, MA: Monitor Group, 2008), p. 4.

[xxix] Bob Davis, ‘Americans see little to like in sovereign wealth funds’, Wall Street Journal, 21 Feb. 2008.

[xxx] Stefan Schonberg, ‘Sovereign wealth alarm’, The International Economy 22: 1, Winter 2008, p. 57.

[xxxi] David M. Marchick and Matthew J. Slaughter, Global FDI policy: correcting a protectionist drift (New York: Council on Foreign Relations, 2008), p. 27.

[xxxii] United States Senate, Current and projected national security threats, hearings before the Senate Select Committee on Intelligence (Washington DC, 2008).

[xxxiii] United States Senate, Sovereign wealth funds: foreign policy consequences in an era of new money, hearings before the Senate Foreign Relations Committee (Washington DC, 2008).